投资要点

    事件：公司发布业绩，显示2022Q3 公司实现营业收入3.36 亿元（-9.12%）；归母净利润0.02 亿元（-96.68%）；扣非归母净利润0.07 亿元（-84.50%）。

    22Q3 业绩受疫情影响明显，产品结构持续优化1）收入端：受疫情影响，虽22Q3 酒类业务业绩增速下滑9.57%至3.28 亿元，其中高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入2.76 亿元（-6.54%）/0.48 亿元（-24.34%）/0.04 亿元（3.86%）；结构端来看，结构仍在持续升级，22Q3 高档酒占比2.73 个百分点至84.16%，而中档酒收入占比略下降2.87 个百分点至14.73%。

    2）利润端：利润下滑显著主因今年西北地区疫情多点反复频发影响销售进展，叠加营业成本上升，销售费用、管理费用、研发费用增加导致净利润短期承压。

    整体来看，公司渠道库存及价格保持在合理区间。

    省内市场受疫情影响短期承压，省外市场开拓按计划推进受疫情影响，22Q3 甘肃东南部/兰州及周边/甘肃中部/甘肃西部分别实现收入1.05 亿元（-4.45%）/0.70 亿元（-21.65%）/0.13 亿元（-51.60%）/0.27 亿元（-33.98%），占比分别为31.91%（+1.71%）/21.35%（-3.29%）/4.03%（-3.50%）/8.13%（-3.01%），其他区域实现1.13 亿元（18.08%），收入占比提升8.10 个百分点至34.58%。

    受费用率提升叠加疫情反复影响，净利润短期承压22Q3 公司毛利率、净利率同比变动-6.89、-14.62 个百分点至60.59%、0.47%，主因：1）期间费用率同比变动+6.96 个百分点至45.44%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动0.91、6.27、-0.22 个百分点至23.32%、22.76%、-0.64%；2）疫情反复影响销售进展；22Q3 经营性现金流同比变动-15.07 至-1.37 亿元，销售商品、提供劳务收到的现金同比变动-16.48%至4.16 亿元；预收账款（合同负债+其他流动负债）同比变动+61.64%/环比变动-4.55%至3.12 亿元。

    22Q3 盈利端短期承压，不改中长期发展趋势22Q3 毛利率、净利率同比减少7.12、6.44 个百分点至58.77%、9.11%，主因低端酒占比提升。费用方面，22Q2 期间费用率同比下降2.76 个百分点至30.34%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动-4.84、+2.08、0 个百分点至16.86%、14.12%、-0.63%。22H1预收账款（合同负债+其他流动负债）同比上升49.32%至3.27 亿元；经营性现金流同比上升103.95%至1.74 亿元。

    盈利预测及估值

    金徽酒暂未调整全年目标任务，近期虽公司股东发生变动，但复星作为二股东，仍将继续延续此前全国化战略赋能金徽酒，同时亚特将发挥其在西北地区的资源优质，助力金徽酒夯实地位。预计2022-2024 年收入增速分别为19.70%、23.10%、17.25%；归母净利润增速分别为-1.8%、40.1%、23.0%；EPS 分别为0.6、0.9、1.1 元/股；PE 分别为34、24、20 倍。长期看公司具备较强成长性，当前估值具有性价比，维持买入评级。

    催化剂：库存回落、终端价提升、产品结构持续升级、省外拓展加速。

    风险提示：国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期。