疫情影响短期业绩，结构升级和省外扩张持续，维持“增持”评级

    2022 年前三季度实现营业总收入15.6 亿元，同比+16.4%，实现归母净利润2.1亿元，同比-12.1%。Q3 实现营业总收入3.4 亿元，同比-9.1%，归母净利润0.02亿元，同比-96.7%。突发疫情对经营活动短期带来压力，我们下调2022-2024 年盈利预测，预计2022-2024 年净利润分别为3.3（-0.9）亿元、4.5（-1.0）亿元、5.7（-1.4）亿元，同比分别+0.3%、+39.1%、+25.8%，EPS 分别为0.64（-0.18）元、0.89（-0.20）元、1.12（-0.28）元，当前股价对应PE 分别为33.5、24.1、19.1倍，公司持续推进省外扩张和聚焦高端产品销售，优化内部组织结构和管理能力，大环境好转后现阶段的积淀与投入将成为快速发展的基石，维持“增持”评级。

    高档酒下滑幅度小于中档酒，直销渠道下滑较大分产品看，2022Q3 高档酒实现收入2.8 亿元，同比-6.5%，占比+2.7pct 至84.2%；中档酒实现收入0.5 亿元，同比-24.3%，占比14.7%；低档产品实现收入0.04 亿元，同比+3.8%。分渠道看，Q3 直销收入0.1 亿元，同比-49.9%；经销商收入3.2亿元，同比-7.3%。随着公司股权与复星剥离，直销渠道短期预计会有快速下降。

    省内受疫情管控影响大幅下滑，省外保持较高增速2022Q3 甘肃东南部收入1.0 亿元，同比-4.5%，占比+1.7pct 至31.9%。兰州及周边收入0.7 亿元，同比-21.7%，占比-3.3pct 至21.4%。甘肃中部收入0.1 亿元，同比-51.6%。甘肃西部收入0.3 亿元，同比-34.0%。省外收入1.1 亿元，同比+18.1%，占比+8.1pct 至34.6%。未来公司会加快省外市场开拓，分散疫情突发风险。

    毛利率下滑较大，管理费用率提升，净利率下降2022Q3 公司毛利率同比-6.88pct 至60.59%，主要原因是计入成本折扣费用较多，税金及附加税金及附加+2.29pct，主要原因是生产和销售阶段性错位导致，管理费用率+6.81pct，主要是三季度一次性支付了两个咨询项目费用，销售费用率、研发费用率、财务费用率基本保持平稳。净利率同比-14.62pct 至0.47%。

    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等