事件：

    　　公司发布2022 年一季度报告，报告期内实现营收7.06 亿元 （同+38.79%）；归母净利1.65 亿元（同+42.78%）；扣非净利1.63 亿元（同+41.86%）。

    　　投资要点：

    　　产品结构继续优化，省外市场开拓顺利。2022Q1 公司实现白酒业务营收6.99 亿元（同比+39.04%），一季度表现符合预期，主因1-2月春节旺季销售超预期，3 月份西北地区仅有零星区域受管控，整体受疫情影响较小。整体来看，1）公司产品结构延续升级态势。春节旺季高档产品消费场景刚性，高档产品（年份、柔和、正能量、世纪金徽五星等）实现营收4.38 亿元，同比增长44.51%；世纪金徽三星、四星等中档产品实现营收2.53 亿（同+29.20%）；世纪金徽二星、金徽陈酿等低档产品淡旺季明显，实现营收718 万元，同比增长122.92%。整体来看高档产品营收占比同+2.4pct 至62.7%。2）核心市场表现稳健，省外市场开拓顺利。一季度省外市场、甘肃东南部市场、甘肃中部市场分别实现营收1.7、2.2、0.7 亿元，同比分别增长48.0%/46.5%/42.1%；公司省外市场开拓顺利，陕西市场进度较好，华东区域受疫情影响3 月份有所降速但收入占比不大，省外新增经销商约69 人；其他如兰州及周边市场、甘肃西部市场营收同比分别增长28.9%和20.6%。

    　　盈利能力稳步提升，现金流及预收款表现出色。2022Q1 公司净利率水平同比+0.65pct 至23.3%，盈利能力提升主因1）毛利率同比+0.85pt 至66.3%，预计系产品结构提升影响；2）管理费用率同比-1.98pct 至7.5%，预计系收入高增摊平人工成本等因素；3）税金及附加比率同比-1.22pct 至13.4%。公司销售费用率同比+4.10pct至15.7%，预计与营销端加大投入、广宣等方面费用增加相关。此外，一季度公司现金流及预收款表现出色，销售收现同比增长57.16%；经营净现金流实现2.69 亿元，同比扭亏；预收账款同比增加2.28 亿元，环比2021 年末增加0.47 亿元，2022Q2 收入仍有余力。

    　　盈利预测和投资评级：作为为数不多的上市民营酒企之一，公司高管团队稳定，机制灵活、激励充分。当前西北市场向100-300 元价格带升级的趋势不改，公司继续兑现我们之前提出的“省内份额提升、次高端发力、省外泛区域化扩张”三大逻辑。在复星集团的协同效应下，更加积极的省外布局亦将贡献增量，看好规划目标的稳步实现。预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.93/1.18/1.42 元，对应PE 分别为31/24/20 倍，给予“增持”评级。

    　　风险提示：1）疫情反复导致消费受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。