报告摘要：

    　　甘肃白酒龙头，复 星入主打开新增长空间。公司是甘肃省白酒龙头，省内市场份额稳居第一，主打“只有窖香，没有泥味”的独特品格。2020年，复星集团成为金徽酒第一大股东，复星的赋能将加速公司华东市场的开发，带来新的业绩增长点。

    　　公司产品矩阵完善，终端渠道掌控力强，助力营收稳健增长。1）产品方面，公司拥有六大系列，覆盖全价格带，近年来公司产品结构持续优化，以金徽28、金徽18、柔和金徽和金徽正能量为代表的百元以上产品持续放量，低档白酒份额不断缩减，2020 年高端白酒销售占比首次超过中档白酒，2021 年高档产品营收10.95 亿元，占营业收入比重达61.24%，高档/中档/低档产品毛利率分别为70.17%/54.94%/11.63%，高档产品占比提升有利于提高公司盈利质量。2）渠道方面，公司前期通过“千店网络”推进深度分销，并通过“金网工程”调动终端经销售积极性，在公司组织调整、机制转型的背景下，营销模式向“深度分销+大客户运营”

    　　转型，集中精力做大客户运营，围绕核心客户重点打造高档产品。

    　　深耕西北市场，启动华东市场开发计划。1）西北市场：一方面，甘肃省内消费升级趋势明显，白酒主流价格带向100 元-300 元迈进，产品结构持续优化，金徽28、金徽18 已成为省内高端白酒的代表；另一方面，除甘肃外的西北市场仍存在广阔的发展空间，西北市场主要以地产酒为主，尚不存在绝对龙头，公司有望通过正确的战略布局和精细的渠道管理进一步渗透西北市场，成为西北地区强势品牌。2）华东市场：复星赋能将为公司在华东市场打开突破口，2021 年上海、江苏销售公司正式成立，标志华东市场布局正式开启。2021 年11 月，公司针对华东市场消费习惯正式推出“金徽老窖”，主打超长发酵、醒酒更快，公司2022 年在华东市场的表现值得期待。

    　　盈利预测：公司继续深耕西北市场，复星入主后公司华东市场开拓计划启动，未来发展空间值得期待，我们预计公司2022-2024 年营收为25.12/32.87/38.59 亿元，折合EPS 分别为1.02/1.35/1.62 元，对应PE 为28X/21X/18X，给予“买入”评级。

    　　风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧