业绩总结：公司2021年前三季度实现收入13.4亿元，同比+28.3%，归母净利润2.4亿元，同比+53.1%；其中单Q3实现收入3.7 亿元，同比+10.7%，归母净利润5569 万元，同比+44.3%；利润增速超市场预期。

    　　产品结构持续优化，省外扩张稳步推进。1、受益于消费升级和渠道开拓，高档酒延续高增长，单Q3高档酒、中低档酒实现收入3.0 亿元、0.7 亿元，分别同比增长34.0%、-37.2%，其中百元以上高档酒占比较同期提升14.2个百分点至81.4%，产品结构持续优化。2、省外市场、甘肃河西地区高速扩张势头不减，21 年单Q3 收入较去年同期分别增长163%、42%；兰州及周边地区收入同比保持稳定；单Q3甘肃中部、东南部市场收入有所下滑，预计主要系去年单Q3基数较高叠加疫情扰动下消费大环境低迷。3、渠道招商方面，省外市场招商提速，单Q3 省外市场净增经销商38 家至304 家，全国化高速扩张势头不减。

    　　结构升级明显，盈利能力提升。受益于高档酒占比快速提升，21年单Q3 毛利率同比提升 1.8 个百分点至67.5%；费用率方面，21年单Q3费用率同比上升4.3 个百分点至38.5%，其中管理费用率同比下降2.1 个百分点至11.9%，销售费用率、研发费用率分别上升3.8、3.0个百分点，销售费用率提升主因为公司开展大客户运营，加大品牌建设和消费者培育投入；单Q3 净利同比提升3.5个百分点至15.1%，盈利能力稳步提升。

    　　内生增长稳健&外延扩张提速，高质量增长可期。1、当前省内白酒主流价格带正从过去百元以下向100-300 元快节奏升级，公司作为地产酒龙头&管理层优秀，百元以上价位布局领先，将持续享受省内价格带跃迁的升级红利。2、公司聚焦大西北市场成效显著，通过积极布局高价位产品，省内市占率稳步提升；此外，公司依托复星集团生态和渠道资源，成立上海、江苏销售子公司发力华东市场，全国化征程迎来提速。3、公司深入推进“深度分销+大客户运营”双轮驱动战略，举办明“徽”之宴等活动开拓意见领袖和团购渠道，尽管短期费用投入有所加大，但中长期利于品牌力提升，为长远发展奠定坚实基础。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为4.5 亿元、5.8亿元、7.3 亿元，EPS 分别为0.88元、1.15 元、1.45 元，对应动态PE 分别为39 倍、30 倍、24 倍。当前公司产品结构升级持续，内生增长和外延扩张扎实推进，复星集团赋能下高质量增长可期，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济大幅下滑风险，市场开拓或不及预期。