公司成长路径清晰，控股股东变更带来新机遇，维持“增持”评级2021H1 公司实现收入9.72 亿元，同比+36.59%；归母净利1.87 亿元，同比+55.89%；Q2 收入4.64 亿元，同比+25.60%；归母净利0.72 亿元，同比+15.58%。

    我们维持盈利预测，预计2021-2023 年净利润分别为 4.06、5.07、6.48 亿元，同比增长22.4%、24.9%、27.9%；EPS 分别为0.80 元、1.00 元、1.28 元，当前股价对应PE 为45.0、36.0、28.2 倍。公司成长路径清晰，维持 “增持”评级。

    增长主要由百元以上高档产品贡献，产品结构持续升级2021H1 高档、中档、低档产品分别实现收入5.78 亿元、3.73 亿元、0.83 亿元，同比分别+48.72%、+ 25.50%、-46.42%。其中Q2 高档、中档、低档产品分别实现营收2.75 亿元、1.77 亿元、0.51 亿元，同比+34%、+17%、-31%。产品结构升级有两个原因：首先省内消费升级趋势持续。第二省外市场产品结构主要是高档产品，省外迅速扩张背景下，高档酒增长良好。

    省外扩张提速，成立上海、江苏销售公司加速布局华东市场2021H1 省内、省外实现销售收入分别为7.46 亿元、2.13 亿元，同比分别+30.50%、+64.50%。Q2 省内、省外实现销售收入分别为3.56 亿元、1.01 亿元，同比+17.50%、+68.30%，二季度省外占比进一步提升主要有两个原因：第一复星体系内团购客户订单落地；二是陕西等重点市场扩张步伐加速。此外公司公告成立上海、江苏销售公司，招募经营团队，积极拓展华东市场，省外扩张持续推进。

    毛利率提升明显，销售费用率提升，净利率微降由于产品结构升级，Q2 毛利率同比提升3.81pct 至65.9%。公司成立大客户部，资源聚焦高档产品背景下，销售费用率提升8.4pct 至21.7%。税金附加比率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为12.8%、10.8%、1.2%、-0.6%，同比分别+0.7pct、-2.7pct、-1.9pct、-0.3pct，综合作用下Q2 净利率下滑1.3pct 至15.3%。

    预计后续毛利率和销售费用率提升将是趋势，综合作用下净利率将稳中有升。

    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等