公司成长路径清晰，控股股东变更带来新机遇，首次覆盖给予“增持”评级金徽酒产品结构持续提升，市场扩张稳步进行，成长路径清晰；管理机制完善，激励充分，内生动力足，近期控股权变化为公司发展带来新机遇。预计公司2021-2023年净利润分别为 4.06、5.07、6.48 亿元，同比增长22%、25%、28%；EPS 分别为0.80 元、1.00 元、1.28 元，当前股价对应PE 为53.1、42.5、33.2 倍。我们看好公司未来的发展潜力，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　控股股权结构变更带动公司内部动力提升和外部扩张提速2020 年5 月，复星集团入主成为第一大股东，带来公司内部动力提升和外部市场扩张加速。内部来看，公司2019 年8 月公司推出五年期业绩奖惩协议，高管薪酬与公司营收、净利目标挂钩，要求2023 年收入、业绩较2019 年实现翻倍增长，复星系入主后将按原计划推进，同时现有管理层动力进一步提升。外部来看，金徽酒可借助控股股东资源扩充实力，加速省外扩张。

    　　公司管理机制优秀，产品结构完善，渠道基础扎实，具有持续发展的基础管理机制上，公司通过实施高管持股、经销商持股和员工持股计划，将各方利益与公司利益充分绑定，建立起完善的长效激励机制，为公司长期发展提供保障。产品生产上，公司注重产能建设和工艺研发，产品品质优良、结构升级持续。渠道建设上，省内实施深度分销，掌控优质终端；省外一地一策，务实稳步扩张。公司通过十多年踏实稳健经营，为未来加速发展打下了良好基础。

    　　省内市场仍有空间，省外布局加速推进，成长路径清晰公司深耕省内，龙头地位稳固，一方面顺应省内消费升级趋势，聚焦150 元-500 元价位段的中高端产品，产品结构持续升级；另一方面公司发力薄弱区域，抢占竞争对手份额，省内市占率仍有提升空间。公司在深耕省内的同时加速布局省外市场。

    　　目前公司已经基本完成了对宁夏和陕西市场的全面布局，部分进入新疆市场，同时开始布局青海、内蒙古市场，公司的西北扩张之路稳步推进。随着复星入主，公司未来可借助大股东的资源布局华东，增量空间明显。

    　　风险提示：白酒行业景气下行、外省扩张不及预期、费用投放超预期