2020 年业绩符合预期，毛利率上行费用率下降助力利润高增公司公布2020 年年报，2020 年公司全年营收17.31 亿元（+5.89%），归母净利润3.31 亿元（+22.44%），公司顺利完成五年规划中的扣非利润目标（20 年收入、扣非利润目标分别为18.3 亿、3.2 亿）。公司单四季度营收6.86 亿元（+29.83%），归母净利润1.73 亿元（+59.60%），利润增速高于收入增速，20Q4 净利率同比提升4.7pct 至25.17%，主要系产品结构优化以及产品提价拉升毛利率，同时销售费用率下滑2pct 导致。

    产品结构持续升级，省外扩张加速推进

    2020 年公司产品结构持续优化，百元以上高档酒收入8.67 亿元（+29%），占比达到50.86%，其中主要由柔和系列、金徽18 年等贡献；中档酒收入8.09 亿元（-10.48%），收入占比同比下滑8.4pct 至47.4%；低档酒收入0.29 亿元（-31.30%），中低档酒收入占比持续下降。在区域方面，2020 年甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区收入增速为-5.05%/-1.94%/4.67%/30.30%/38.46%，省内核心区域甘肃东南部和兰州等地区销售情况稳定，甘肃西部及省外地区呈现加速增长态势，省外扩张逐步取得成效。

    21 年收入指引积极，5 年规划目标不变

    2021 年公司将进行“深度分销+大客户运营”双轮驱动营销模式转型发展，以金徽二十八年等高端产品为主导，打造高端白酒品牌，持续优化产品结构，同时公司计划实现营业收入21.00 亿元，比上年增长21.34%；预计实现净利润3.80 亿元，比上年增长14.69%，整体目标指引积极。同时公司维持此前提出的5 年规划目标不变，即到2023 年实现收入30 亿元，净利润6 亿元，中长期发展空间仍然较大。

    风险提示：宏观经济风险，产品升级不及预期

    投资建议：维持 “买入”评级

    预计公司2021-2023 年归母净利润为3.92/4.67/5.49 亿元，摊薄EPS=0.77/0.92/1.08 元，当前股价对应PE=37/31/27x，维持买入评级