一、事件概述

    　　10 月26 日，公司发布2020 年三季报，报告期内公司实现营收10.45 亿元，同比-5.53%；实现归母净利润1.59 亿元，同比-2.28%，基本EPS 为0.31 元。

    　　二、分析与判断

    　　20Q3 业绩维持高速增长，疫情负面影响持续下降前三季度公司实现营收/归母净利润10.45/1.59 亿元，同比-5.53%/-2.28%。合20Q3实现营收/归母净利润3.34/0.39 亿元，同比+14.42%/+40.07%。收入端，公司Q3 延续复苏态势，营收维持双位数增长，但疫情对Q1 业绩冲击较大，前三季度收入同比仍小幅下滑。利润端，Q3 净利润延续Q2 以来高增长，有效修复前三季度利润表现，但受疫情影响，前三季度净利润同比小幅下滑。但若扣除公司对新冠疫情及陇南暴洪灾害的捐赠支出，前三季度净利润与去年同期基本持平。

    　　分产品看，前三季度高档/中档/低档产品分别实现收入6.09/4.02/0.18 亿元，同比分别+19.09%/-27.19%/-47.44%，其中高档产品占收入比重59.19%，同比+12.60ppt；合Q3 高档/ 中档/ 低档产品分别实现收入2.20/1.05/0.03 亿元， 同比分别+33.78%/-10.25%/-42.41%，其中高档产品占比67.25%。总体看，20Q3 高档酒收入增速明显快于中低档酒，显示公司产品高端化升级加速推进。目前公司高档酒占比快速上升，收入占比已接近60%。

    　　分地区看，前三季度甘肃西部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃东南部/其他地区分别实现营收0.85/2.53/1.08/3.86/1.98 亿元， 同比分别-14.58%/-25.73%/-1.67%/+0.32%/+20.85%；合Q3 分别实现营收0.15/0.90/0.31/1.24/0.68 亿元，同比分别-59.37%/+0.01%/+406.33%+32.91%/+13.90%。总体看，单Q3 除甘肃西部地区外，所有市场收入均恢复增长，受此推动前三季度甘肃中部、东南部地区收入已基本与去年同期持平，甘肃以外的其他地区收入实现较快增长。

    　　产品高端化助力毛利率持续走高，管理费用率同比上升明显前三季度公司毛利率62.70%，同比+2.66ppt（Q3 为65.68%，同比-0.38ppt），主要原因是前三季度高档酒占收入比重持续提升显著拉高整体毛利率。前三季度公司期间费用率29.21%，同比+2.07ppt（Q3 为34.21%，同比-4.44ppt）。其中销售费用率14.69%，同比-1.55ppt（Q3 为18.56%，同比-5.98ppt），原因是会计准则改变下的运输费重分类导致销售费用率显著下降；管理费用率12.17%，同比+2.10ppt（Q3 为14.03%，同比+0.99ppt），原因是职工薪酬及折旧费用增长；财务费用率为-0.21%，同比-0.19ppt（Q3 为-0.02%，同比-0.18ppt），原因是存款利息较上年同期增加所致。

    　　公司提高关联交易金额，与复星系业务协同有望提高2020 年5 月，公司大股东亚特集团与豫园股份签订《股份转让协议》，约定将其所持1.52 亿股公司股份（占比29.99998%）以12.07 元/股转让给豫园股份，交易完成后，公司实际控制人发生变更，复星系将入主公司。

    　　2020 年10 月，公司发布公告增加与豫园股份等复星系公司的日常关联交易金额，公司将向关联公司销售白酒及采购黄金白银制品等商品。公司与新大股东的业务协同有望得到较强，中长期成长的确定性明显提高，基本面有望持续改善。

    　　三、盈利预测与投资建议

    　　预计20-22 年公司实现收入16.79/19.55/23.21 亿元，同比+2.7%/+16.5%/+18.7%；预计20-22 年公司归母净利润为2.53/3.09/3.72 亿元，同比-6.6%/+22.3%/+20.5%，对应EPS 为0.50/0.61/0.73 元，目前股价对应PE 为54/44/36 倍。公司估值高于白酒行业2020 年43 倍整体估值水平，考虑到新大股东入驻公司后，基本面有望持续改善，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　疫情冲击持续超预期、白酒行业周期下行、费用投放超预期等。