金徽酒公布20 年中报。2020 年上半年实现营收7.1 亿，同比降12.7%，净利1.2 亿，同比降10.9%，每股收益0.24 元，合同负债及其他流动负债环比1Q20 增0.3 亿至1.6 亿。2Q20 营收和净利分别为3.7 亿、0.6 亿，营收同比增22.7%，净利同比增141.7%。公司业绩超市场预期。

    　　支撑评级的要点

    2 季度渠道动销恢复较快，百元以上产品占比持续提升。在疫情影响背景下，2 季度公司业绩环比改善实现正增长且略超市场预期，营收及净利增速同比增22.7%、141.7%。（1）分产品来看，疫情不改公司产品结构持续升级趋势，百元以上产品占比提升明显。2Q20 百元以上产品营收2 亿，同比增43%，收入占比55.5%，同比提升7.9pct，环比提升1.7pct；30 至100 元的中档酒实现收入1.5 亿，同比增3.3%；30 元以下的低档酒收入0.1 亿，同比降14.4%。（2）分区域来看，甘肃东南部及西部区域疫情后恢复好于其他区域，2Q20 营收分别实现1.5 亿、0.3 亿，同比增58.6%、3%，收入占比分别为39.4%、7.1%。兰州周边作为公司第二大收入贡献区域，2 季度实现营收1 亿，同比降0.7%，收入占比26%，同比降6.1pct。兰州市场作为甘肃省消费的制高点整体恢复相对较慢，预计公司未来会重点突破。甘肃中部收入0.4 亿，同比降24.5%，环比1 季度未有明显改善。公司省外市场因基数原因继续保持高速增长，2Q20 收入0.6 亿，同比增61.9%，省外开拓稳步推进。

    2 季度公司毛利率同比提升4.4pct，净利率同比提升8.3pct。2Q20 公司毛利率62.1%，同比提升4.4pct，净利率16.9%，同比增8.3pct。产品结构持续升级，推动毛利率提升。2 季度公司销售费用率13.3%，同比降4.7pct，一方面，公司为缓解疫情影响下经销商资金周转紧张，将2 季度部分费用提前到1 季度兑付，另一方面，根据新会计准则，公司将原本属于销售费用项下的成品酒运输费调整至主营业务成本项下有关。2Q20 公司研发费用同比增206.6%至1144 万。管理费用率13.5%，同比持平，税金及附加13.5%，同比降1pct。2 季度公司经营活动产生现金流同比增115.4%至0.98 亿，合同负债+其他流动负债（预收款）环比1Q20 增0.3 亿至1.6亿，整体动销恢复较快。

    疫情冲击下2 季度渠道恢复较快，体现了公司应对危机的风险管理能力。

    　　公司内生动力强，看好公司顺利完成五年规划目标。公司1 季度报表业绩降幅较大，但也较为充分地体现了疫情的影响。面对疫情公司积极应对，对外抓宴席市场，万商联盟签约，对内执行市场化管理机制，全员竞聘等策略。从2 季度业绩表现来看，已体现了活动效果。近两年，公司股东背景结构持续优化，复星系豫园股份入主金徽，体现了国内顶级投资集团对金徽酒的信心。公司通过非公开发行，经销商及核心员工持股计划已顺利实施，公司绑定渠道利润，实现利益共享，同时规划5 年内业绩实现翻番，与核心高管签订奖惩协议，我们认为公司内生动力强，有望顺利完成五年规划目标。

    　　估值

    疫情冲击背景下，公司 2 季度渠道恢复较快，考虑到公司渠道体系健康，预计公司有望完成全年规划。我们维持原有预测，预计公司20-22 年EPS分别为 0.58、0.73、0.87 元，同比增 8.3%、25.7%、19.4%，给予“买入”

    　　评级。

    　　评级面临的主要风险

    受疫情影响，公司未能完成规划目标。省内销售不及预期。