公司公告：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年公司实现营业收入35.82 亿元（YoY-3.58%），归母净利润1.60 亿元（YoY-44.32%），扣非归母净利润1.46 亿元（YoY-43.87%）；其中2023Q4 实现营业收入10.06 亿元（YoY+0.57%，QoQ+9.83%），归母净利润0.19 亿元（YoY-63.80%，QoQ-57.31%），扣非归母净利润0.17 亿元（YoY-65.68%，QoQ-59.39%）。2024Q1公司实现营业收入5.79 亿元（YoY-13.07%，QoQ-42.49%），归母净利润0.21 亿元（YoY-47.83%，QoQ+11.09%），扣非归母净利润0.20 亿元（YoY-47.90%，QoQ+23.40%），业绩基本符合预期。

    　　2023 年高性能减水剂量价齐跌，毛利率基本持平，静待业绩需求修复。据公司公告，2023 年全年外加剂总产量134.31 万吨（YoY-9.73 万吨），总销量134.19 万吨（YoY-9.77 万吨），2024Q1 总产量21.25 万吨（YoY-2.69 万吨），总销量20.81 万吨（YoY-3.58 万吨）。分板块看，2024 年全年高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料分别实现销量102.2、5.09、26.92 万吨，同比分别-8.59、+0.46、-1.64 万吨；高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料销售价格分别为1995、2030、1932元/吨，同比分别-99.5、-96.7、+174.8 元/吨。主要原材料价格回落，成本端压力缓解，2023 年全年环氧乙烷、甲醛平均采购价格同比分别下滑13.41%、15.10%。2023 年全年公司销售毛利率35.12%，同比+0.82pct，销售净利率6.52%，同比-3.12pct；2024 年一季度公司销售毛利率35.04%，同比-1.53pct，销售净利率6.21%，同比-2.50pct。

    　　海外+高附加值的技术服务业务增长较快。根据公司公告，2023 年全年公司实现技术服务业务营收7.56 亿元（YoY+12.25%），毛利率51.35%（YoY+1.02pct），高毛利业务维持稳健增长。海外方面，公司实现营收1.43 亿元（YoY+37.00%），毛利率40.32%（YoY-0.26pct），海外业务维持较高增速与较稳健的毛利率。

    　　稳步扩张完善全国生产基地，加大基建工程领域的开拓力度。目前公司全国产能布局已经基本完善，为公司深耕区域市场、提升全国范围市场占有率奠定良好的基础，公司同时将围绕区域基地进一步补充扩展复配基地，扩大市场覆盖范围，提高及时响应与交付能力。主营业务方面，公司继续加大在基建工程领域的业务开拓力度，参与了胶州湾第二海底隧道、叶巴滩水电站、陆丰核电、厦门新会展中心、平陆运河枢纽等一批国家和地方重点工程项目的建设；同时加大了在能源领域的投入，并中标了一大批能源项目，正在参与的项目包括三澳核电、陆丰核电、惠州海上风电、漳浦海上风电、玛尔挡水电、浑源抽水蓄能等一批重大项目。

    　　投资分析意见：考虑到主营产品需求修复较慢，分别下调2024-2025 年高性能减水剂销量37.7%、42.0%，下调2024-2025 年归母净利润分别至2.3、2.6 亿元（前值为4.4、5.3 亿元），新增2026年归母净利润预测2.9 亿元。当前市值对应PE 分别为15、14、12 倍，可比公司垒知集团、皇马科技2024 年平均PE 估值为16 倍（Wind 一致预期），给予公司2024 年PE 估值16 倍，对应当前市值上行空间约7%，维持“增持”评级。

    　　风险提示：主要原材料价格大幅上涨；新建项目投产不及预期；下游需求大幅下行。