投资要点：

    公司公告：公司发布2022 年三季报，2022 年前三季度公司实现营业收入27.15 亿元（YoY-16.02%），归母净利润2.35 亿元（YoY-35.80%），扣非归母净利润2.12 亿元（YoY-39.20%）；其中2022Q3 实现营业收入9.65 亿元（YoY-18.55%，QoQ-6.56%），归母净利润0.71 亿元（YoY-52.72%，QoQ-14.89%），扣非归母净利润0.56 亿元（YoY-61.21%，QoQ-31.82%）。

    下游需求走弱导致主营产品量价齐跌，影响Q3 业绩环比下行。2022 年三季度以来，下游基建地产需求持续走弱，叠加疫情反复影响物流运输，公司主要产品量价齐跌拖累整体业绩，2022 年前三季度公司外加剂总产量107.26 万吨（YoY-22.48%），总销量104.67万吨（YoY-22.98%），其中2022Q3 总产量39.34 万吨（YoY-26.54%，QoQ-4.14%），总销量38.72 万吨（YoY-25.28%，QoQ-4.02%）。分板块看，2022Q3 高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料分别实现销量30.64、1.03、7.05 万吨，同比分别-21.19%、-67.71%、-27.69%，环比分别-3.16%、-27.46%、-3.16%；销售价格分别为2099、1708、1769 元/吨，同比分别+5.60%、-15.24%、-3.51%，环比分别+1.11%、-14.93%、-6.80%。

    成本端方面，受原油及大宗商品下跌影响，主要原材料价格均下行，据百川盈孚数据，2022Q3 环氧乙烷均价6875 元/吨，环比下跌13.81%，甲醛均价1260 元/吨，环比下跌7.83%。2022Q3 公司销售毛利率30.66%（YoY-2.24pct，QoQ-3.24pct），销售净利率8.88%（YoY-4.97pct，QoQ-0.80pct）。

    外加剂稳步扩张完善全国布局，功能性材料持续发力打造新的增长极。截至2022 年三季度末公司在建工程为1.80 亿元，较2022 年6 月底增加约8107 万元，主要系广东江门基地投入增加，已进入试生产阶段，包括聚羧酸减水剂43 万吨、速凝剂6 万吨、阻锈剂1万吨和功能性水泥基材料10 万吨，将为公司开拓大湾区市场、增强当地的市场影响力提供有力支撑。镇江项目将于2022 年底前完成主体建设，预计2023 年4-5 份投产。此外，公司拟在连云港徐圩新区投资13.8 亿元建设年产80 万吨建筑用化学功能性新材料项目，2022 年三季度已进入环评二次公示阶段，一期新建年产15 万吨专用型聚醚、48 万吨聚羧酸系高性能减水剂、0.5 万吨烯醇钠、1.5 万吨丙烯酸羟基酯；二期新建年产15 万吨专用型聚醚，将进一步发挥公司核心原材料专用聚醚的战略作用，提高公司聚醚及聚羧酸减水剂的供应能力。中长期来看，公司持续以研发创新为动力，在巩固主业外加剂竞争优势的基础上，持续发力功能性材料；公司将依托两位院士带领的研发团队，继续加大功能性材料的开发与应用，并将功能性材料打造成公司新的业务增长极。

    投资分析意见：公司为减水剂行业龙头，稳步扩张布局全国，并持续加码功能性新材料，打造新的利润增长点，中长期成长可期。短期下游基建地产需求偏弱，导致公司主营产品量价齐跌，故下调公司2022-2024 年归母净利润分别至3.1、4.8、6.5 亿元（前值为5.4、6.6、8.2 亿元），当前市值对应PE 分别为21、14、10 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：主要原材料价格大幅上涨；新建项目投产不及预期；下游需求大幅下行。