事件概述

    公司披露2022 年中报。2022H1，公司实现收入17.49 亿元，同比-14.56%，归母净利润1.64 亿元，同比-23.97%；对应Q2 实现收入10.33 亿元，同比-18.97%，归母净利润8387 万元，同比-39.13%。

    Q2 需求疲软，成本承压影响利润。受到疫情封控及房地产需求下滑影响，Q2 外加剂需求整体疲软（特别是公司核心区域华东），根据公司披露经营数据测算，Q2 公司外加剂整体销量40 万吨，同比-27.4%，其中主要产品高性能减水剂销量32 万吨，同比-25.1%，功能性材料销量7 万吨左右，同比-22.4%。Q2 公司外加剂价格整体环比保持平稳， 一定程度上体现公司在重点工程市场的竞争力，但Q2 环氧乙烷价格总体保持高位，使得公司毛利率环比降低5.3 个百分点至33.9%，此外由于规模效应受到影响，公司销售管理费用率同比有所上升，使得利润进一步承压。

    功能性材料及检测业务拓展良好。2022H1 整体来看，公司功能性材料销量11.86 万吨，同比降幅6%左右，明显低于常规减水剂，H1 需求承压背景下功能性材料平均售价同比提升400 元/吨以上，体现高附加值产品拓展较为顺利，根据中报披露，上半年抗裂防水材料、高性能风电灌浆料、交通材料均取得不同程度的增长，并应用于铜陵长江大桥、明珠湾隧道、胶州湾第二隧道、广东阳江风电等工程，不仅在技术上保持领先，且进一步扩大了功能性产品的市场影响力。而作为人力密集型的检测业务，在上半年疫情影响较大背景下，收入及利润同比均小幅正增长，体现检测业务拓展良好。

    长期成长逻辑清晰。我们认为短期内，新疆、西藏等地的散发疫情有可能对公司业绩造成一定波动，但从长期来看，公司的成长逻辑依旧清晰：1）随着外加剂的下游进一步向重点工程倾斜，小企业的出清或将持续，行业集中度仍将提升，2）公司广东江门产能预计今年投产，对于大湾区市场内的覆盖响应能力有望进一步提升，同时运输费用有望进一步下降，3）高附加值新材料业务占比提升，未来或进一步提升盈利中枢。根据wind 数据，目前环氧乙烷价格相较6 月已下降1000 元/吨左右，待基建需求复苏后，我们认为公司将逐渐展现上述优势及趋势。

    投资建议

    考虑到疫情对于公司经营的影响较大， 下调2022-2024 年收入预测至49.8/62.8/77.4 亿元（ 原：

    54.4/66.9/82.6 亿元），下调EPS 预测至1.43/1.90/2.43 元（原：1.58/2.04/2.61 元），对应下调公司目标价至25.74 元（原：31.60 元），考虑到Q2 是需求低点，成本阶段性高点，且公司长期竞争力将逐步体现，维持“买入”评级。

    风险提示

    需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。