1Q21 业绩符合前期预告

    　　公司公布1Q21 业绩：收入7.72 亿元，同比增长81.6%；归母净利润0.78 亿元，对应每股盈利0.22 元，同比增长58.3%，符合前期预告。点评：

    　　1）销量同比大幅提高推动营收增长：1Q21 公司高性能、高效减水剂销量同比分别为+111.2%/+80.0%，相较1Q19 同比+48%/+7%；2）产品价格下跌叠加原材料价格上行，公司毛利率承压：1Q21公司高性能、高效减水剂价格同比-12.4%/-15.9%，而公司采购环氧乙烷、甲醛均价同比+5.05% /+11.85%，使得公司毛利率有所下滑，同比-4.3ppt 至40.0%；3）净负债率保持稳定：公司短期负债环比增加约1 亿元至8.84 亿元，净负债率环比+2.8ppt 至-2.1%，基本保持平稳；4）资本开支增加，现金流承压：公司1Q21 经营现金流同比+4.7%至0.53 亿元，应收账款周转天数相比1Q20 和1Q19 均有改善，自由现金流-2.1 亿元，主要系资本开支增加所致。

    　　发展趋势

    　　减水剂龙头，中长期成长可期。我们认为，公司四川大英基地已接近投产，未来3 年预计公司将有多个新建卫星基地，新基地布局有望为公司贡献订单销量，支持核心产品使用自产聚醚原料、优化产品结构，并为降低运费带来空间。全年来看，我们预计地产端商混需求表现平稳，基建端需求增速有望持续稳健增长，减水剂需求有望稳中有增，推动公司产品销量维持较快增长。同时，我们认为环氧乙烷等原材料价格短期内继续上行的动力不足，且公司下游客户渠道黏性较强，能够向下传导环氧乙烷涨价带来的成本涨幅，减水剂毛利率所受压力有限。

    　　骨料质量恶化，减水剂行业集中趋势明显。我们认为，在碳中和背景下，环境保护要求进一步提高，矿山的获取、开采将进一步加严，同时资源节约背景下，再生骨料、尾矿机制砂占比有望逐步提升，骨料整体质量趋于恶化，建筑实施“终身负责制”，对减水剂的要求将持续上升，配方调整频次大增，而小企业在配方适应性上力有不逮，使下游商混站、工程客户更加依赖龙头的技术服务。同时，当前环保持续趋严、政策推动碳中和背景下，我们认为，中小减水剂企业扩增母液产能难以获批，龙头市场份额有望继续扩张。我们预期未来3-5 年，行业在基础上将不断整合上行，CR3 有望达到30%以上，而公司有望成为行业整合的主要受益者。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2021/22e EPS 1.57/1.98 元不变，当前股价对应2021/22e18.7x/14.8x P/E，我们维持跑赢行业评级和目标价35.5 元不变（对应2021/22e 22.6x/17.9x P/E 和21%上行空间）。

    　　风险

    　　基建需求不及预期，原材料价格大幅超预期波动。