报告要点：

    本期报告我们主要讨论公司车用尿素空间未来有多大，价值几何？我们认为长期来看，公司车用尿素销量有10 倍增长空间，该业务长期市值132 亿。

    国六驱动车用尿素加速增长，需求量有5 倍成长空间国四、国五和国六柴油车尿素用量占燃油消耗比例分别为3%/5%/8%，自国四实施以来，车用尿素进入高速成长期，2014 年全国车用尿素用量20 万吨，2019 年全国车用尿素用量达到197.7 万吨， 2014-2019CAGR 达到58%，2019 年市场规模37 亿元。2020 年7 月1 日，全国轻型车开始实施国六a，2023 年7 月1 日全国所有汽车实施国六b，可以预见车用尿素市场规模将加速增长。经测算，2025 年车用尿素需求可达948 万吨，2030 年车用尿素需求达到1280 万吨；考虑价格下降2025 年市场规模达158 亿元，2030 年市场规模达到193 亿元。

    公司是车用尿素龙头企业，品牌和渠道优势明显，市占率有望持续提升车用尿素一梯队企业为龙蟠科技、中石化旗下悦泰、中石油旗下昆仑之星，一梯队企业销量远高于其他企业，我们认为伴随行业发展，行业集中度将持续提升。龙蟠科技是行业龙头企业，1）2019 年车用尿素销量24 万吨，市占率12%；2）旗下可兰素品牌是国内一梯队，2010 年及2011 年公司车用尿素产品先后通过美国石油学会API 柴油机排放处理液认证及德国五DAQMC对车用尿素产品的AdBlue 商标认证，是国内最早达标国际标准的尿素产品；3）公司在渠道铺设全面，涵盖车厂配套、经销商、加油站和高速公司，并且创新推出加注站持续布局。综合以上，我们认为公司市占率未来有望持续提升。

    公司车用尿素业务长期或能增长10 倍以上

    考虑龙蟠科技品牌和渠道优势明显，我们按照公司车用尿素市占率每年提升1.5pct 情况，预计2025/2030 年车用尿素销量分别为201/320 万吨。

    投资建议与盈利预测

    预测2020-2022 年公司营收分别为20/25/28 亿元， 同比增长18%/22%/15% ， 归母净利润分别为1.8/2.3/2.7 亿， 同比增长44%/23%/18%，对应EPS 为0.61/0.75/0.88 元，维持买入评级。

    中长期来看，2025/2030 年车用尿素利润分别4.4/6.3 亿，给予2025 年利润30 倍，长期来看车用尿素业务市值可达到132 亿。

    风险提示

    车用尿素推广不及预期；产品价格下降过快；产能扩张不达预期。