报告要点

    事件描述

    　　公司公布2018 年1 季报，实现营业收入5.19 亿元，同比下滑4.37%，实现归属净利润1.12 亿元，同比增长1.82%。

    事件评论

    2018Q1 展店速度略放缓预计同店增长承压，加盟店维持较快增长。

    　　2018Q1 公司直营/专厅/加盟店分别净变动-4/-6/+27 家店，收入分别同比变化-4.41%/-24.17%/21.74%；2017 年同期，公司直营/加盟店分别净变动-1/0/+29 家，收入分别同比增长16%/14%/55%，对比2017Q1，2018Q1 公司开店略有放缓，加盟店依旧维持较快增长，我们推断公司同店增长1 季度承压，或与以下阶段性因素有关：1）2018 年情人节位于春节假期期间，两个珠宝消费旺季重合；2）公司品牌名称升级需要消费者重新认知；3）促销政策变化。此外，从现金流状况来看，2018Q1公司单季度经营性现金流净额达到约1 亿，同比大幅优化，主因公司充分利用供应商政策，购买商品劳务支付的现金同比减少，反映随公司市场影响力提升，向上游议价能力逐步增强。

    综合毛利率持续改善叠加渠道结构优化费用率平稳，盈利能力强化。

    　　2018Q1 公司综合毛利率提升1 个百分点，其中直营/专厅/加盟渠道毛利率分别提升2.16、4.98、0.68 个百分点，我们认为直营和专厅渠道毛利率的较大幅提升可能与促销政策变化、产品结构升级有关。由于加盟渠道占比提升，公司整体费用率较为平稳：销售费用率同比下降0.47个百分点，管理费用率同比提升0.66 个百分点，管理费用额度同比增加216 万元，预计主要来自股权激励费用的摊销。综合使得归属净利率提升1.31 个百分点，归属净利润同比增长1.82%。

    投资建议：展望全年，我们判断公司渠道拓展计划仍将持续贯彻，且随品牌宣传陆续展开、消费者教育到位并逐步进入开店旺季，公司全年仍有望维持较快增长。公司正处自身品牌加速变现期，短期或因品牌升级业绩承压，不改长期成长逻辑，预计2018-2020 年EPS 分别为1.12、1.47、1.87 元/股，对应目前股价PE 分别为22、17、13 倍，公司股价近期回调较多，逐渐迎来悲观预期透支后的配置时点，“买入”评级。

    　　风险提示： 1. 终端需求大幅下滑；

    　　2. 新产品推出、渠道拓展效果不及预期。