投资要点

    2018Q1 营业收入同比-4.4%，归母净利润同比+1.8%，主因受折扣收紧与新形象门头更换影响。2018Q1 公司实现营业收入5.19 亿元，同比-4.4%；归母净利润1.12 亿元，同比+1.8%；业绩低于预期。扣非归母净利润1.06亿元，同比+0.5%；期内经营性现金流净额1.0 亿元（2017Q1：0.2 亿元）。

    实施全新会员计划终端不复打折，春节促销旺季同店大幅下滑。一季度为开店淡季，加盟展店27 家小幅低于预期。公司持续践行品牌打造与差异化定位，继2017 年收紧终端折扣至9 折以内，2018 年1 月1 日起采用全新会员计划，取消平销折扣采用积分制，在农历新年传统促销季当中销售同比下滑显著，2018Q1 直营店/专厅收入同比-4.4%/-24.2%，百货渠道因处充分竞争环境受影响更大；同时2017 年累计对近百家存量店面更换“莱绅通灵”新门头形象短期对短期同店亦有负向影响。2018 年农历新年较晚影响终端展店，一季度加盟新增27 家，略低于计划数33 家。期内直营店/专厅分别减少4 家/6 家，主因区域商圈发生变化，原门店客流量减少所致。

    毛利、净利率显著提升，品牌打造为中长期看点。折扣收紧之下，2018Q1直营店/ 专厅/ 加盟毛利率分别同比+2.2/+5.0/+0.7pcts 至70.3%/63.9%/37.3%，综合毛利率同比提升1.0pct 至56.9%，销售/管理费用率同比-0.5pct/+0.6pct 至21.5%/6.0%，净利率同比+1.3pcts 至21.6%。

    2018Q1 账面存货14.5 亿元，环比2017Q4 持平。长期关注公司对品牌、产品的持续投入能否带来坪效/坪毛利提升，并在盈利支撑下提升市场份额。

    预计2018 年展店180-200 家，全年同店销售-5%左右，品牌传播将再迎强IP。2018 年将原有直营、加盟事业部制重构为南北大区，规划展店提速，一方面加密浙江、山东、河南等次新市场布点，同时加快向外部其他区域扩展，经过Q1 开店淡季预计2018Q2 展店60 家以上。预计自2018Q2 同店销售将缓步回升，全年整体同店预计约-5%。全年新剧《归还世界给你》

    全剧植入“莱绅通灵”品牌，待确定地方卫视合作后大概率2018Q2 播出。

    风险提示。公司同店销售恢复进度低于预期；加盟门店扩张低于预期。

    盈利预测及估值。考虑短期折扣收紧与门头更换对同店销售影响，下调公司2018-2020 年收入预测为22.4 亿/27.3 亿/33.5 亿元（原预测24.0 亿/29.2 亿/36.1 亿元），对应2018-2020 年增速分别为+13.8%/+22.2%/+22.7%，考虑毛利率与净利率提升显著，小幅下调2018-2020 年归母净利润3.9 亿/5.0 亿/6.4 亿元（原预测4.1 亿/5.2 亿/6.7 亿元），对应EPS 分别为1.14/1.47/1.88元（原预测为1.19/1.52/1.97 元）。短期受终端销售波动公司估值回调，我们认为此举系公司主动调整以形成品牌差异化定位，看好公司持续投入营销、渠道、产品及服务打造本土奢侈品牌的战略与运营能力，中长期仍将充分受益可选消费景气与镶嵌品类消费升级，维持“买入”评级，维持目标价36 元。