业绩简评

    　　3 月31 日公司发布25 年度报告，25 全年实现营收250.64 亿元，同比+3.45%，归母净利润13.10 亿元，同比-6.12%，扣非归母净利润11.24 亿元，同比-8.92%。其中Q4 营收77.36 亿元，同比+3.28%，归母净利润3.62 亿元，同比-3.21%。

    　　经营分析

    　　传统核心：终端需求短期承压，IP 赋能提升产品价值。25 年营收88.45 亿元（同比-5%）。分品类看，书写/学生/办公文具营收分别为24.24/32.46/33.01 亿元(同比-0.2%/-6.5%/-7.6%)。面临外部环境挑战，公司积极进行产品开发减量提质，自主孵化及与外部IP合作。产品结构优化带动盈利能力提升，25 年书写/学生/办公文具毛利率同比分别+1.99/+1.93/+0.03 pct。晨光科技（线上业务）延续增长，25 年营收12.04 亿元（同比+5%）。

    　　科力普稳健增长，九木持续扩张但盈利承压。1）科力普：25 年营收150.48 亿元（同比+9%），公司积极拓客户、拓品类（MRO 等），新兴业务占比提升，毛利率6.51%（同比-0.43pct），净利润3.35亿元（同比+4.0%）。公司计划将科力普分拆至港股上市。2）零售大店：保持展店节奏，25 年营收15.85 亿元（同比+7%），净利润-7895 万元。截至25 年底，九木杂物社门店超860 家，其营收15.37 亿元（同比+9%），IP 类（二次元、谷子等）产品销售占比提升。3）奇只好玩： 25 年实现净利润946 万元，保持稳定盈利。

    　　4）海外：积极拓展市场，25 年收入11.00 亿元（同比+5.9%）。

    　　高额现金分红+注销回购，积极保障股东权益。25 年公司拟派发现金红利9.16 亿元，加上以现金方式回购股份计入现金分红的金额0.49 亿元，合计分红金额9.65 亿元，占归母净利润73.62%。同时，公司注销回购股份285.8 万股，增强市场信心。传统业务看好公司用IP 赋能文具、向品牌零售服务商的积极转变，中期科力普分拆上市、IP 潮玩及出海业务等新业务条线成长性值得期待。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司渠道护城河深厚，不断挖掘IP 化、出海等新成长点，预计26-28 年公司归母净利分别为14.43、16.77、19.63 亿元，同比+10.08%/+16.28%/+16.99%,当前股价对应PE 分别为19、16、14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　传统业务增速低于预期；市场竞争加剧；新业务拓展低于预期