公司发布2022 年一季报。22Q1 营收/ 归母净利润/ 扣非净利润42.29/2.76/2.56 亿元，同比变动+10.93%/-16.04%/-13.34%。

    传统业务季度毛利率小幅上行，科力普占比提升等结构性因素导致毛利率承压：22Q1 毛利率和净利率分别为21.71%、6.52%，同比变动-2.92pct、-2.09pct；22Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.08%/4.31%/1.07%/-0.09%，同比下降0.67/0.58/0.17/0.10pct，合计下降1.52pct，公司整体费用率水平有所下降。22Q1 毛利相对较低的科力普收入占比同比提升12.3pct 至50.74%，而科力普毛利率为9.3%（YOY-1.2pct），剔除科力普后其他业务毛利率为34.5%，因此测算可得科力普自身毛利率下行以及占比提升对整体毛利率的负面影响约为3.7pct；剔除科力普后传统及零售大店毛利率同比提升1.04pct，其中书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别同比提升1.29/1.11/1.08pct 至40.40%/33.42%/29.24%，对毛利率有小幅正面影响。我们认为随着公司高端化战略的不断推进，传统业务毛利率有望逐步上行。

    传统核心业务短期下滑：由于公司生产基地都在上海，而上海自3 月份开始陆续进入封控状态，生产、发货物流等都受到较大影响，短期不可控因素导致业绩整体下降，但中长期看，公司品类扩张、产品升级、渠道深耕的逻辑依然不变，疫情后有望回归正常增速。2021Q1 传统核心业务收入预计18.5 亿元，同比下滑约14%；分业务类别看，书写工具/学生文具/传统办公文具分别同比下滑25.37%、6.69%、7.18%；分渠道看，晨光科 技实现收入1.18 亿（YOY+9.47%），疫情下仍实现正增长。

    零售大店、科力普仍实现较快增长：（1）22Q1 零售大店收入2.65 亿元（YOY+9.02%）；其中九木杂物社收入2.43 亿元（YOY+9.9%）。截至报告期末，公司在全国拥有532 家零售大店，其中晨光生活馆60 家，九木杂物社472 家（+9），其中直营321 家（+2），加盟151 家（+7）。（2）22Q1 晨光科力普收入21.46 亿元（YOY+46.40%），疫情下增长超预期，预计2022 年科力普仍能保持30%以上增速，收入规模有望突破100 亿。

    现金流因支持供应链伙伴等原因短期有所下滑：22Q1 经营性活动现金流净额为0.04 亿元（去年同期1.64 亿元），同比变动-97.45%，主要系疫情下支持供应链伙伴等原因导致；22Q1 末应收账款及票据为21.87 亿元，同比增加4.12 亿元（较年初增加4.26 亿元），主要系科力普增长所致。

    投资建议：晨光作为学生文具龙头企业，短期受双减、疫情等冲击业绩有所扰动，但增长的长逻辑并未变化，长期价值不变，我们建议持续关注。

    预计2022-2023 年营业收入为213.4、262.6 亿元，分别同比增长21.2%、23.1%，实现归属于母公司净利润分别为17.6、21.4 亿元，同比增长15.6%、21.9%；对应2022 年4 月28 日股价的P/E 分别为25.4 和20.8 倍。

    风险提示：财税政策风险，疫情恶化风险，双减政策加码风险。