事件描述

    　　公司发布2021 年度业绩快报，全年实现营业收入/归母净利润176.07/15.18 亿元，同增34%/21%；由此推算，Q4 实现营业收入/归母净利润54.55/4.01 亿元，同增19%/17%。

    　　事件评论

    　　公司整体增速优于预期，我们推测主因：1）科力普增长较快，2021 全年或实现75-80 亿元收入；2）公司12 月增加对终端铺货力度。利润亦实现快速增长，一方面产品结构升级对冲低利润率科力普占比提升，同时如政府补助等非经常性收益亦贡献一定增量。

    　　持续强化零售能力，看好各业务仍将维持稳步增长。

    　　传统主业方面，疫情和双减预计对公司产生一次性影响，终端跟踪来看月度经营数据或已环比企稳。同时公司正加速产品和渠道端升级。品类方面，公司加大本册等非书写工具类产品布局，晨光在该细分品类普遍市占率不到10%，相比书写类产品（市占率约30%）仍有较大提升空间；渠道方面，1）针对传统晨光系校边店，公司继续推动如晨光APP、必备品上柜、钢木货架等策略，夯实公司渠道掌控力并提升精细化管理能力；2）针对新渠道，公司增加对校边零售大店（如精品店）的布局，通过总部直接对接以提供优质服务，并背靠九木系文创供应链体系，提升晨光产品在高端线下店陈列；同时，公司加速线上和社区团购布局，后续线上占比或持续提升（目前占比约15%，行业平均约20%）。

    　　科力普方面，构建电子化交易系统+智慧化仓储物流管理体系+优质的产品供应链+个性化服务，持续夯实自身核心竞争力，2021 年初华东智能新仓一期投入加速智能化进程；客户开发方面，晨光科力普积极拓展政府类、央企类以及金融机构类等优质客户，并上线MRO 商城，预计未来科力普仍有30%+的收入增速，且利润率预计亦将稳步提升。

    　　从3-5 年来看，晨光的增长来自价格带提升及品类扩张。目前晨光主力价格带仍为1-3元，正向3-5 元区间提升，与之伴随的是产品更加专业和细分，亦能带动销量的增长。研发投入是产品升级的核心驱动：公司每年研发投入超过1 亿元，目前拥有专利近800 项，近年来多次获得德国iF 奖、红点奖和日本G-Mark 奖等多项国际设计大奖。此外，通过IP+模式，更有助于打造针对学生群体的爆款产品，结合产品品质的提升，带动价格带持续上行。同时本册及学习辅类产品作为近几年发力的新品类，市场空间大且产品差异化程度较小，晨光基于当前强大的渠道力，有望实现市占率的快速提升。

    　　从中长期看，九木杂物社助力晨光实现品牌升级。九木定位为晨光产品和品牌升级的桥头堡，品类大大超过传统文具范围，类直营模式兼顾扩店速度和运营质量，通过微信小程序和分级会员系统增强客户粘性，消费数据积累助力晨光提升自身零售能力，后续晨光或依照该经验加速对传统渠道赋能，提升校边店选品能力和购买体验提升，并带动晨光进一步增长。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为15.2/18.2/22.2 亿元，对应PE 分别为30/25/20X，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、经济下行导致终端需求承压；2、文具行业竞争加剧。