2021Q1-3 业绩符合我们预期

    　　公司公布2021 前三季度业绩：收入121.52 亿元，同增42.3%；归母净利润11.17 亿元，同增22.4%，较2019 同期增39.3%，符合我们预期。我们看好公司在一体两翼战略下，传统核心业务高确定性增长，办公电商、精品文创等新业务快速成长趋势，强者愈强可期。

    　　分季度看，1Q/2Q/3Q21 营收分别38.12/38.74/44.65 亿元，同比分别增83.0%/44.7%/18.2%；归母净利润分别3.28/3.38/4.51 亿元，同比分别42.5%/44.3%/0.6%，与19 年同期相比分别增26.9%/59.0%/36.4%。Q3 利润增速放缓主因去年同期高基数扰动，我们认为市场对此已有预期，且3Q19-21 利润仍实现CAGR16.8%增速，持续成长。

    　　发展趋势

    　　1、高基数扰动传统文具业务，与3Q19 相比仍快速成长，新业务高速崛起。分板块看：1）我们预计传统核心业务（含安硕并表）3Q21 营收实现约22 亿元，同比增约1%，主因疫情背景下3Q20 需求回补带来高基数，较3Q19 仍增约18.6%，2019-21 前三季度收入CAGR 实现11.7%，增长中枢稳健，公司持续优化产品结构，我们预计精品文创、儿童美术增长势头良好；2）科力普三季度营收18.05 亿元，同增42.9%，我们预计科力普持续获取大客户订单，快速增长；3）零售大店业务3Q21 营收2.88 亿元，同增46.7%，其中九木杂物社营收2.55 亿元，同增54.6%，3Q21 门店净增加33 至436 家，我们预计九木店效、同店持续向好，今年净增门店有望超100 家；4）晨光科技营收1.66 亿元，同增23.3%，线上增长良好。

    　　2、新业务占比提升、原材料价格较高位运行，盈利能力略有下滑。3Q21公司毛利率同减2.7ppt 至24.4%，主因原料价格高企与相对低毛利业务的科力普占比快速提升。费用端看，销售费用率同减0.3ppt 至7.9%，管理+研发费用率同增0.2ppt 至5.4%，财务费用率同减0.2ppt，公司费控能力突出。公司净利率同比下降1.8ppt 至10.1%。

    　　3、看好公司作为中国文创巨头的龙头地位及核心竞争优势，重申强者愈强。我们预计未来随传统核心业务高端占比持续提升，结构优化；科力普持续获客，规模效应提升带来盈利能力向好；零售大店持续展店，同店向好，有望共同驱动公司营收、利润快速增长。我们认为公司的核心竞争优势突出，龙头地位稳固，未来有望进一步抢占市场份额。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变，当前股价对应2022 年31 倍P/E。维持跑赢行业与目标价97 元，对应2022 年48 倍P/E，较当前股价有53%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，新业态推进不及预期，“双减”政策不确定性