事件：公司发布2021 年半年报，报告期内实现营业收入76.86 亿元，同比+61.43%，较2019 年同期+58.85%；实现归母净利润6.66 亿元，同比+43.43%，较2019 年同期+41.37%；实现扣非后归母净利润6.13 亿元，同比+58.32%，较2019 年同期+43.41%。

    　　点评：

    　　科力普拉动收入高增，整体经营表现符合预期。公司Q2 单季实现营收38.74 亿元，同比+44.68%，实现归母净利润3.38 亿元，同比+44.34%，扣非后归母净利润3.18 亿元，同比+49.2%。分业务看，公司传统业务增长稳健，营收同比+39%；受科力普高增拉动，上半年公司新业务增长强劲，同比+97%。具体分产品看，上半年书写工具/学生文具/办公文具/办公直销（科力普）分别贡献收入14.55/14.06/14.60/31.28 亿元，同比+46.68%/ +37.70%/+40.29%/+95.51%。

    　　低毛利率办公直销业务占比提升，公司盈利能力有所下滑。由于毛利率水平较低的晨光科力普收入增长迅猛，占整体收入比例提升至40.7%，拉动整体毛利率水平同比-3.06pcpts 至24.01%，然而随着公司内部管理能力提升及数字化建设的有序推进，期间费用率同比-3.08pcpts 至13.96%，其中销售费用率-2.09pcpts 至8.08%，管理及研发费用率-1.1pcpts 至5.83%，财务费用率+0.11pcpts 至0.05%，综合影响下上半年净利率同比-1.09pcpts 至8.67%。

    　　零售大店初露锋芒，线上渠道高质增长。上半年晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收4.86 亿元，同比+106.77%，其中九木杂物社贡献营收4.42 亿元，同比+125.95%，截至报告期末，公司在全国拥有零售大店463 家，其中晨光生活馆60 家，九木杂物社403 家（直营276 家，加盟127 家）。线上渠道注重经营质量和效率，提高线上渠道盈利能力。

    　　上半年晨光科技实现营收2.3 亿元，同比+12.65%。

    　　投资建议：一体稳健两翼腾飞，新五年战略助力公司勇攀新高。2021年为公司新五年战略开局之年，传统业务聚焦渠道转型降本增效，科力普及九木杂物社等新业务则有望接棒，成为公司未来业绩增长主要动能。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为15.3/18.9/23.1 亿元，对应当前市值PE 分别为43/35/29X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，新渠道开拓不及预期，新业务发展不及预期。