事件：公司发布2022 年三季报：前三季度实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为5.08/1.30/1.11 亿元，同比+5.82%/49.49%/47.36%；经营性净现金流2.20 亿元，同比+20.43%；EPS0.67 元。业绩符合市场预期。

    　　点评：

    　　3Q22 受疫情扰动收入下滑，管理优化和政府补助推动利润高增。22Q1-Q3，单季度营收分别为2.04/1.46/1.58 亿元，同比+16.99%/1.71%/-2.55%；归母净利润0.59/0.23/0.48 亿元，同比+43.07%/67.28%/50.11%；扣非归母净利润0.53/0.13/0.44 亿元，同比+48.89%/ 47.89%/45.42%。全国疫情多点散发，单三季度公司收入小幅下滑，前三季度毛利率同比+2.26pp、期间费用率-2.90pp 且政府补助增加，带来利润端的高速增长。毛利率上提估计与成本管控和直销规模增长有关，而费用节省与股权激励费用减少有关。

    　　核心产品稳健增长，省外扩张进度稍缓。1H22 灵芝孢子粉类产品营收2.36 亿元，同比+10.91%，占总营收的67.64%；铁皮石斛类产品营收0.63 亿元，同比+13.67%，占总营收的18.06%。两大主要产品系列均实现了稳健增长，趋势有望延续，期待四季度旺季高增。分地区看，省内/省外/互联网营收分别同比+10.82%/11.79%/5.25%，1H22 公司净新增签约城市代理商4 家，较年初计划新增20 家的目标进度稍缓，估计受到疫情的负面影响。

    　　持续深耕科研创新，有序推进产能扩张。前三季度公司研发费用率同比+0.15pp至7.47%，持续深耕科研创新，提升品牌和市场价值。在基础研究方面，不断完善中药材种源开发，精进栽培技术和深加工工艺，获得3 项发明专利授权。在新品开发方面，公司新增4 项保健食品备案，丰富品牌和产品矩阵，满足多元化市场需求。此外，2022 年2 月公司灵芝、铁皮石斛4 个生产类别10 款产品获得省内食药物质试点许可，打开市场开拓空间。在临床研究方面，公司开展了针对良性甲状腺结节、非小细胞肺癌、原发性肝癌等临床科研专项。1H22 公司有序开展一期可转债项目建设，新增土地流转3000 亩，保障了原料土地供应。此外，公司二期可转债项目已获批，立足长远，为全国化扩张奠定发展基础。

    　　盈利预测、估值与评级：公司是灵芝孢子粉行业龙头，文化底蕴深厚，具备独家种源和全球唯一去壁技术，建立了低成本和高品质的竞争壁垒。公司持续引领灵芝孢子粉临床价值开发，全国化扩张推高品牌和渠道天花板。维持22-24 年净利润预测2.52/3.27/4.28 亿元，当前股价对应PE 为28/22/17 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：自然灾害风险；种源和技术流失风险；省外扩张不及预期。