事件概述

    　　23H1 公司年收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为 23.21/2.55/2.46/-2.01 亿元、同比增长9.51%/5.08%/20.78%/-1091.78%。23Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为13.43/1.65/1.58亿元、同比增长 9.56%/-2.07%/20.87%，扣非归母净利增速高于净利主要由于 22Q2 存在资产处置收益 3574 万元；剔除羊绒、汇兑收益、资产处置收益贡献后主业净利增长9.6%；经营性现金流净额低于净利主要由于存货和应收账款增加。

    　　分析判断：

    　　海外下滑，国内高增由于公司拓展至中低端市场。（1）从产品来看，23H1 毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他收入分别为 13.45/5.66/3.81/0.15/0.14 亿元，同比增长 5.9%/7.7%/27.3%/-9.8%/80.2%，羊毛毛条高增长主要来自扩产；毛精纺纱线中量/价分别贡献 3.2%/2.6%；羊绒量增 8.5%。（3）分地区来看，2023H1 内销/外销收入为 15.28/7.93 亿元、同比增长 16.9%/-2.4%，内销占比提升 4.2PCT 至66%，我们分析主要由于公司在宽带战略下，由过往的高端逐步拓展至中低端市场，且有利于产能利用率提升；剔除贬值贡献后外销同比下降 9.4%。（3）分子公司看：新中和（毛条）/厚源纺织（染整）/新澳纺织/新澳羊绒/邓肯公司/钛源纺织（针织）收入分别为 9.29/1.34/0.88/4.26/1.60/3.17 亿 元，同 比 增 长31%/5%/48%/1%/18%/NA。

    　　羊绒毛利率大幅改善、贡献 4000 万元净利，Q2 扣非净利率增长主要来自毛利率贡献。（1）23H1 毛利率为20.34%，同比提升1.4pct。分产品来看，毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他毛利率分别为 25.7%/16.3%/5.7%/29.6%/59.6%，同比提升 0.5/6.0/-0.9/1.1/8.2PCT，羊绒业务毛利率提升较大主要由于产能利用率提升。（2）23H1 净利率 11.56%、同比下降 0.29PCT，23H1 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.72%/2.67%/-0.69%/2.37%，同比增加 0.3/0.22/-0.87/0.1pct；财务费用率降低主要由于汇兑收益贡献（2314 万元）。公允价值变动损益/收入同比增长 0.15PCT 至 0.15%；资产减值损失同比增长 0.27PCT 至 0.43%；信用减值损失/收入同比下降 0.15PCT 至 0.66%；资产处置收益/收入同比下降 1.7PCT至-0.01%；营业外收入/收入同比下降 0.38PCT 至 13.18%；所得税率 1.67%、同比下降 0.1PCT。（3）分子公司来看，羊绒贡献净利 4000 万元、净利率 9.45%、提升 3.6PCT。新中和/厚源纺织/新澳纺织/新澳羊绒/邓肯公司/钛源纺织净利分别为 0.17/0.29/0.01/0.40/0.11/0.07 亿元，同比增长-43%/33%/3%/64%/647%/NA，净利率分别为1.8%/21.66%/0.97%/9.45%/6.64%/2.07%，同比提升-2.33/4.52/-0.43/3.64/8.08/NA PCT。（4）23Q2毛利率/净利率/扣非净利率为 21.12%/12.9%/11.7%，同比增加 1.18/-1.45/1.1PCT。

    　　库存水平仍处于高位。23H1 存货为 18.87 亿元、同比增长 19.10%，（其中原材料/在产品/库存商品库存同比增长 28%/8%/13%）。存货周转天数为 176 天、同比增加 14 天；应收账款为 6.79 亿元、同比增长 21%，应收账款周转天数为 40 天、同比增加 5 天，应付账款为 3.75 亿元，同比增加 5.93%。

    　　投资建议

    　　我们分析，（1）新增产能：根据公司公告，今年预计毛精纺纱线 13,000 锭、新中和 3000 吨毛条、6000 吨功能性纤维改性处理产能投产；（2）羊绒产能利用率及直营比例有望进一步提升，带来利润改善；（3）长期来看，未来公司继续实施宽带战略，一方面横向拓展纱线品类，另一方面拓展客户有望拓展至运动、梭织、家纺、产业用纺织品等；相较国内外竞争对手来看，公司具备备货快反能力、设备水平领先于对手，成本上优势显著，未来有望持续抢占份额。维持 23/24/25 年收入预测 44.8/53.8/62.9 亿元，23/24/25 年归母净利预测为 4.6/5.4/6.4亿元，23/24/25 年 EPS 预测为 0.89/1.06/1.24 元，2023 年 8 月 17 日收盘价 8.34 元对应 PE 分别为 9/8/7X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情风险、投产进度不达预期风险、原材料价格波动风险、系统性风险。