事件概述

    2022 年公司收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为39.50/3.90/3.44 亿元、同比增长14.64%/30.66%/20.91%，扣非净利低于净利主要由于非经增加（资产处置收益3800 万、政府补助1900 万）。

    2022Q4 年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.25/0.52/0.47 亿元、同比增长11.49%/23.81%/23.68%。

    每10 股派发现金红利4 元转增4 股，股息率5%。

    2023Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.78/0.90/0.88 亿元、同比增长9.44%/21.23%/20.62%，Q1 业绩超市场预期主要来自毛利率提升，但经营性现金流为负主要由于支付货款增加。

    分析判断：

    毛精纺纱线销量微增。（1）分产品来看，2022 年公司毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他收入分别为22.44/10.71/5.86/0.27/0.03 亿元，同比增长8.93%/29.03%/18.31%/-35.32%/21.38%。

    （2）分量价来看，销量分别为1.36/0.16/0.59/0.26/0.01 万吨，同比增长2%/24%/13%/-16%/25%，染整销量下降主要由于羊绒自产直销增加、取代了部分加工业务。我们推算价格分别为16.5/66.9/9.9/1.0/3.0 万元/吨，同比增长7%/5%/5%/-23%/-19%。（3）分地区来看，2022 内销/外销收入为25.86/13.44 亿元、同比增长7.3%/32%。

    毛精纺纱线毛利率进一步提升、户外客户占比升至25%，羊绒毛利率大幅改善。（1）2022 年毛利率为18.81%，同比下降0.25PCT，主要由于低毛利的羊绒占比提升；分产品来看，毛精纺纱线/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工/其他毛利率分别为25.35%/11.39%/5.46%/30.95%/17.43%，同比提升2.12/-2.32/-2.99/2.33/-0.14PCT。净利率10.34%、同比提高1.25PCT 主要来自费用率下降及非经增加。期间费用率下降1.03PCT 至7.22%。所得税率增0.8PCT 至12.6%；公司计提减值损失1700 万元；汇兑损失为1209 万元。（2）分子公司净利来看，新中和/厚源纺织/新澳羊绒/邓肯公司净利分别为3106/4603/5426/-730 万元，同比-45%/28%/28%/亏损，净利率分别为2%/20%/6%/-3%，同比增加-2/3/0/-6PCT；（3）23Q1 净利率9.7%，同比上升1.29PCT 。Q1 毛利率为19.27% ， 同比增加1.49PCT 。23Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.75%/5.38%/2.26%/0.01%，分别同比增加0.19/0.18/-0.15/-0.53PCT，所得税/收入同比增加0.2PCT。

    产成品库存增加。2022 年存货17.45 亿元，同比增长17%，其中原材料/产成品分别增长11%/33%。应收账款为3.69 亿元、同比增长39%。22 年末存货周转天数为182.01 天，同比增加30.32 天，环比增加17.47 天，应收账款周转天数为28.86 天，同比增加1.5 天，环比下降3.8 天。Q1 存货周转天数为207.76 天，同比增加20.22 天，环比增加25.75 天，应收账款周转天数为41.55 天，同比增加7.56 天，环比增加12.69 天。

    投资建议

    我们分析，（1）新增产能：今年预计毛精纺纱线13,000 锭、新中和3000 吨毛条、6000 吨功能性纤维改性处理产能投产；（2）羊绒产能利用率及直营比例有望进一步提升，带来利润改善；（3）长期来看，未来公司继续实施宽带战略，一方面横向拓展纱线品类，另一方面拓展客户有望拓展至运动、梭织、家纺、产业用纺织品等；相较国内外竞争对手来看，公司具备备货快反能力、设备水平领先于对手，成本上优势显著，未来有望持续抢占份额。下调23/24 年收入预测51.14/58.70 亿元至44.78/53.83 亿元、新增2025 年收入预测62.85 亿元，对应调整23/24 年归母净利预测4.50/5.29 亿元至4.56/5.42 亿元、新增25 年归母净利预测为6.37 亿 元，对应调整23/24 年EPS 预测为0.88/1.03 元至0.89/1.06 元、新增25 年EPS 预测为1.24 元，2023 年4 月13 日收盘价8.17 元对应PE 分别为9/8/7X，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情风险、投产进度不达预期风险、原材料价格波动风险、系统性风险。