报告导读

    公司发布业绩公告，2021 年度实现营业总收入34.71 亿元（+53%），归属于上市公司股东的净利润2.93（+94%）。单Q4 实现营业收入/归母净利润7.65/0.37 亿元（+38%/-42%），相较2019 年Q4 增速为+53%/+6437%。

    投资要点

    Q4 为传统淡季，由于20 年淡旺季倒置导致净利率同比下滑全年业绩符合预期，21Q4 相较19 年增长强劲。单Q4 来看，公司实现营业收入/归母净利润7.65/0.37 亿元（+38%/-42%），主要原因系2020 年上半年疫情严重影响公司前三季度生产，订单堆积至Q4 完成（由于羊毛产品主要用于秋冬季服装，公司传统生产旺季为Q2），淡旺季倒置导致20 年数据较为异常。因此，若对比19 年Q4，公司收入/归母净利润增速为+53%/+6437%，实现淡季不淡，增长强势。

    羊毛业务：销量超预期，以产促销改革效果显著产能全面释放，以产促销效果显著。19 年前后公司进行新产能募投，但释放受抑于中美贸易与疫情压制。伴随21 年全球消费复苏，年初起公司实行“以产”

    代替以往“以销定产”销售策略，效果显著，订单实现爆发式增长。根据我们的测算，公司毛精纺纱线可比口径预计增长超30%，目前公司已有13 万锭产能已基本完全释放（预计折合48 支毛精纺销量为1.4-1.5 万吨之间），部分产品已通过外协加工完成。目前公司已与部分厂商达成外协战略合作，未来有望在保持毛利率基础上持续通过外协保证自身产量供应。

    羊毛价格稳定上升，有望持续维持毛利率水位。公司已形成成熟价格响应机制，利润水平与羊毛价格走势正相关，且公司毛利率伴随公司生产和销售呈现出非常稳定的季节性特征。由于公司羊毛主要来源于澳洲，目前澳毛供给端逐步回暖，但产量依处近十年低位，价格稳步上升，且具有下方支撑。

    疫情加速产业出清，龙头企业天花板高企。近年来，中美贸易战、疫情等因素使得羊毛价格异常走低，至20Q3 达历史低点，加速了经营粗放型的毛纺产能出清，产业规模化、标准化和专业化加速。由于毛纺行业竞争格局小而分散，公司作为全球毛精纺纱线龙头市占率仅~3%，国内市占率~5%，依然具有充分上升空间。因此，盈利能力强的毛纺企业市场份额有望在未来实现高速提升，产业向规模化、标准化和专业化的方向发展。

    羊绒业务：期待羊绒业务打开公司利润天花板牺牲部分利润空间加速市场开拓，提升空间值得期待。2021 年为公司羊绒业务完整发展的第一年，公司为打开市场空间在利润率方面略有牺牲。根据我们的测算，预计公司羊绒业务（宁夏新澳+英国邓肯）产能利用率超50%，销量增长迅速。伴随公司未来高附加值订单占比提升与订单结构多样化，结合公司羊毛业务销售团队协同，公司羊绒业务利润方面存在巨大提升空间。

    盈利预测及估值

    我们预计公司21/22/23 年收入同比增长53%/26%/20%至34.7/43.6/52.4 亿元，归母净利润同比增长93%/37%/25%至2.93/4.02/5.03 亿元。根据2022 年3 月11日收盘价，对应2021-2023 年PE 分别为11/8/6X。考虑到公司未来几年收入增长确定，利润有望高速释放，具备长足潜力，维持“买入”评级。

    潜在风险因素

    羊毛价格波动过大风险；扩产不及预期；疫情反复；去库存不畅风险；