投资要点

    　　事件：公 司公告2023 年三季报，2023 年1-9 月公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润21.57/3.02/2.79 亿元，同比+1.41%/+1.11%/+3.06%。23Q3 公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润10.84/2.54/2.46 亿元，同比+0.33%/+7.35%/+7.08%。2023 年1-9 月基本EPS 为1.26 元。

    　　中秋销售保持稳健，线下收入恢复增长。23Q3 公司收入同比+0.33%，判断主要与中秋收入确认节奏影响有关， 23Q3 蛋糕/ 中西糕点/ 其他产品收入同比-0.20%/+0.43%/+6.50%，蛋糕收入略有下降判断主要系节令产品销售分流，公司资源投入向节令产品倾斜，电商平台折扣减少亦有一定影响，中西糕点收入同比+0.43%，判断主要系中秋国庆长假影响部分月饼在节前的提领和收入确认，同时消费力缓慢恢复下团购需求端较弱亦有影响；渠道方面，中秋产品的销售提领提振到店消费，但也一定程度分流了线上的订单，23Q3 线下/线上收入同比+5.01%/-6.23%。

    　　成本管控显效，Q3 毛利率改善。2023 年1-9 月毛利率为61.77%，同比+1.29pct，判断主要系公司持续进行成本控制，原材料、运输费用等成本下降所致。23Q3 毛利率为65.23%，同比+2.77pct，主要系成本管控效率提升，其中今年部分常温月饼产品由OEM 转为自产，预计月饼毛利率同比有所提升。

    　　毛利率提升冲抵费投增加，盈利能力提高。23Q3 归母净利率23.40%，同比+1.53pct，扣非归母净利率22.71%，同比+1.43pct，盈利能力改善主要系毛利率提升冲抵费投增加：1）23Q3 月饼毛利率提振贡献下，整体毛利率同比+2.77pct；2）23Q3 总费率34.67%，同比+1.58pct，销售/管理/研发/财务费率同比+1.61pct/-0.30pct/-0.01pct/+0.27pct，销售费率同比提升，主因门店增加及薪酬调整下用人费用有所增加；3）23Q3 公允价值变动净收益同比+42.83%，判断主要系Q3 理财产品收益及公允价值变动同比+148.67 万元；4）23Q3 投资净收益同比+32.22%，其中联营合营企业投资收益同比+27.48%，判断与梦世界减亏有关，对利润有正向贡献。

    　　盈利预测及投资建议：我们根据三季报，略微调整了盈利预测，预计2023-2025 年公司收入为26.36/28.55/30.90 亿元， 同比+1.9%/+8.3%/+8.2% ， 归母净利润为2.72/3.00/3.32 亿元，同比+2.0%/+10.6%/+10.5%，对应2023 年10 月27 日收盘价，PE为17/15/14x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧导致节令产品销售不及预期；放开后同店经营恢复、门店扩张不及预期；原材料价格大幅上涨。