暑运旺季航空需求显著回升，三季度归母重回盈利；维持“买入”

    吉祥航空2020 年前三季度营业收入71.70 亿，同降44.9%，归母净利润-4.80 亿，去年同期为12.24 亿；其中三季度营业收入30.01 亿，同降39.3%，公司国内线在暑运旺季持续恢复，供给和客座率环比二季度大幅提升，推动三季度重回盈利，归母净利润达到1.96 亿，但公司为尽快恢复航班吸引客流，票价修复或较为缓慢，归母净利润比我们此前预期（3.92 亿）少1.96亿。考虑最新经营数据和三季报业绩，我们下调2020E/21E/22E 年净利润至-8.9/10.5/14.7 亿，更新目标价至13.24 元。目前航空需求仍处于修复过程中，油价低位边际利好成本，维持“买入”。

    三季度国内线运力同比重回正增长，营收环比大幅提升三季度包含航空暑运旺季，并且国内疫情控制情况良好，公司大幅增投国内线运力。三季度国内线供给同增11.5%，相比二季度大幅改善（2Q 同降36.6%），带动整体供给仅同降10.0%（2Q 同降45.3%）。同时国内线需求在三季度显著提升，国内线客座率达到79.6%，同降9.1pct，降幅相比二季度缩窄7.0pct。国际线供给依旧大幅下滑，同降92.4%，客座率仅为51.6%。国内线的良好表现使得三季度公司整体客座率恢复至79.0%，同降8.0pct（2Q 同降16.3pct）。航空需求修复推动三季度营收环比二季度大幅提升68%。

    环比二季度单位成本明显下滑，收益水平恢复或仍需时间2020 年三季度公司营业成本26.90 亿，同降28.4%，毛利率为10.3%，虽然毛利率相比二季度-18.0%大幅改善，但同比仍下滑13.7pct。成本方面，由于供给环比提升，摊薄折旧等固定成本，三季度单位可用座公里成本仅0.28 元，环比二季度下降27%。目前航司更为注重客流量恢复，同时国际油价仍处于低位，三季度航空煤油出厂价均价同降42%，或给予公司空间压低票价，从而吸引客流。我们判断公司收益水平同比有较大幅度下滑，拖累盈利水平，公司毛利率恢复仍需时间。另外受益于航线补贴增加，三季度公司录得其他收益2.08 亿，同增1.08 亿，成为盈利重要组成。

    看好公司长期发展潜力，调整目标价至13.24 元，维持“买入”

    考虑最新经营数据和三季报业绩，我们下调2020E 净利润预测值由-6.5 亿至-8.9 亿，并下调21E/22E 年净利润10%/7%至10.5/14.7 亿。目前国内疫情好转，民航出行需求复苏持续；长期看，公司总共将引进10 架B787宽体客机，有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源，看好公司洲际航线和宽体机培育潜力。参考公司上市以来至今估值倍数（均值为2.7x PB），给予2.2x 2020PB（反映较低的ROE，前值2.2x），调整目标价区间至13.24元（前值13.51 元），维持“买入”。

    风险提示：新冠疫情影响超预期，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，洲际航线和宽体机培育不及预期。