事件：公司发布2023 年三季报，前三季度实现收入160.42 亿元（+16.44%，同比，下同）；归母净利润7.17 亿元（+17.54%）；扣非归母净利润6.45 亿元（+13.74%）。单三季度实现收入52.31 亿元（+9.31%）；归母净利润2.03 亿元（+32.78%）；扣非归母净利润1.55 亿元（+5.04%）。

    　　业绩符合预期。

    　　业绩增长稳定，期间费用率下降。利润端看，公司2023 前三季度实现毛利率32.50%（-0.29pp）；销售净利率5.32%（+0.14pp）；期间费用率26.17%（-0.47pp）。单Q3 季度实现毛利率32.05%（-0.88pp）；销售净利率4.62%（+0.77pp）；期间费用率27.22%（-1.19pp）。

    　　加盟及分销业务快速增长。分业务看，公司前三季度零售业务实现收入130.96 亿元（+12.44%），毛利率36.99%（+0.68pp）；加盟及分销业务28.09 亿元（+38.88%），毛利率11.48%（-0.46pp）。分产品看，同期中西成药实现收入125.16 亿元（+14.88%），毛利率30.10%（-0.12pp）；中药11.56 亿元（+29.50%），毛利率48.28%（-1.21pp）；非药品23.69 亿元（+19.12%），毛利率37.49%（-1.83pp）。

    　　内生外延持续扩张，深耕下沉市场。截至2023Q3，公司拥有门店13065家，其中直营门店8945 家、加盟门店4120 家。今年新增门店2709 家，其中直营门店新增1479 家、加盟新增1230 家。通过聚焦发展策略，目前公司拥有市占率前三的省份10 个，其中市占率第一的省份四个（包括湖南省、天津市、宁夏自治区、内蒙古自治区），重点省份优势更进一步凸显。与此同时，下沉市场稳步扎根，公司总门店中地级市及以下门店占比约76%。

    　　盈利预测与投资评级：考虑公司门店并购扩张对利润端影响仍在，我们将2023-2024 年公司归母净利润由为9.41/11.57 亿元调整至9.34/11.44亿元，2025 年由13.88 亿元调整至14.02 亿元，对应当前市值的估值分别为16/13/11 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。