公司2021 年稳健增长,2022Q1 业绩环比改善。精细化管理及自有品牌推广提升盈利能力,中小店平效提升值得期待。“四驾马车”战略扩张加速,新零售业务蓬勃发展。

    2021 年稳健增长,2022Q1 业绩环比改善。公司2021 年实现营收156.96 亿元,同比增长12.38%;实现归母净利润6.69 亿元,同比增长6.21%(不考虑新租赁准则影响,同比增长10.10%)。2021 年公司经营活动现金流净额22.98 亿元,同比增长58.78%。单季度看,2021Q4 公司分别实现营收和净利润44.15/1.37 亿元,分别同比增长14.77%/2.14%。2022Q1 公司分别实现营收和归母净利润41.41/2.42 亿元,分别同比增长13.81%/6.26%。公司2021Q4 在疫情多地散发、医保系统切换影响下业绩稍有回落,2022Q1 环比已有改善,全年业绩值得期待。

    精细化管理及自有品牌推广提升盈利能力,中小店平效提升值得期待。2021 年公司中西成药/中药/非药品分别实现营收124.40 亿/11.51 亿/21.05 亿元,分别同比增长15.12%/ 29.13%/-7.26%;综合毛利率同比小幅提升0.07CT 至32.13%,其中中西成药/中药/非药品分别同比-0.09/+0.13/+0.90PCT,主要受益于自有品牌品种快速增长(销售占比同比提升8PCTs 至16%以上)、统采占比提升、低毛利防疫物资销售占比下降。公司自有品牌实现突破式发展,全年销售额累计19.8 亿元(同比+62%),高毛利自有品牌产品的推广有望优化销售结构,提升盈利能力。公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.50/-0.10/+0.73pcts至20.81%/4.61%/1.18%,整体费用率保持平稳。截至2021 年末公司旗舰店/大店/中小店数量分别达到95/203/5831 家,2022 年起新开中小店综合坪效有望提升,进一步带动业绩改善。

    “四驾马车”战略扩张加速,新零售业务蓬勃发展。公司2021 年新增直营门店1387 家(自建门店 952 家,资产性并购143 家,股权并购 392 家),新增加盟店776 家至8352 家门店,建店节奏阶段性加大影响当期业绩增速但为后续发展储备动力。截至2021 年末,公司直营门店中医保门店占比92.17%,DTP 药房达145 家,院边店占比10%,预计未来承接处方外流的优势将进一步显现。 2021 年公司线上渠道销售额接近7 亿元(同比+170%)。截至2021 年末,公司O2O 门店数达6581 家,24 小时门店达448 家、会员总数达6252 万(2021年新增920 万),新零售业务蓬勃发展。

    风险因素:并购整合不达预期;竞争过度导致毛利率下滑。

    投资建议:公司是国内少有的全国性布局连锁药房,目前已布局全国22 个省130多个地级市,未来全国性规模扩张增长动力较强。考虑到公司非公开发行完成后的股本转增、近期业绩受2022 年以来全国多地疫情散发和医保系统切换的影响,调整2022-2023 年EPS 预测至1.82/2.26 元(原为2.16/2.74 元)并新增2024 年预测2.83 元,参考可比公司益丰药房、大参林2022 年21 倍PE,考虑到公司全国扩张战略加速推进,给予2022 年25 倍PE,对应目标价46 元,维持“买入”评级。