事件：公司公 布2020年年报，2020年实现收入139.67 亿元（+19.75%），实现归属于上市公司净利润6.21 亿元（+22.09%），扣非归母净利润5.45 亿元（+14.05%）。

    公司公布2021 年一季报，2021Q1 实现收入36.38 亿元（+10.85%），实现归属于上市公司净利润2.28 亿元（+16.03%），扣非归母净利润1.92 亿元（+13.06%）。

    2021Q1 业绩承压，2021H2 新店有望逐步贡献业绩增量。2021Q1实现收入36.38亿元（+10.85%），实现归母净利润2.28亿元（+16.03%），业绩增速放缓，预计因春节就地过年、部分地区感冒药限售等，老店内生增长受负面影响。2020Q4，公司新增门店930 家，占当年全国新增门店总数的53.6%，四季度门店扩张加速，考虑到新店的盈亏周期，我们预计2021H2 新店有望逐步贡献业绩增量。

    2021Q1 公司净利率6.25%，同比提高0.27pct，主要原因：2021Q1公司毛利率同比提高0.42pct 至33.50%，预计与产品结构优化有关，其中，中西成药的收入占比提升4.92pct 至79.32%，毛利率同比提升0.31pct 至30.20%

    2020Q4 门店扩张加速，2021Q1 平效继续提升。2020 年，公司全国新增门店1,734 家，其中直营门店1,089 家、加盟门店645 家。截至2021Q1，公司门店总数数7,268 家，其中直营门店5,439 家，加盟门店1,829 家；2021Q1 期间，公司新增直营店582 家，加盟店211 家，关闭门店58 家。

    旗舰店和大店平效持续提升：截止2021Q1，公司直营店日均平效与去年同期持平（61 元/平米），其中，旗舰店提升54 至197 元/平米，大店提升6 至96 元/平米，中小成店降低1 至48 元/平米。“拆大店”、以及升级改造五代店，公司门店运营能力持续提升。

    精细化运营，公司继续获得行业领先的商品管理效率。公司通过大数据赋能进行商品陈列的精细化管理，提高库存效率，获得行业领先的商品满足率和存货周转天数。线上丰富商品种类，在线下商品库存的基础上增加长尾商品供应，提供稀缺药品代购服务。2020 年公司存货周转天数为83 天，2021Q1 公司存货周转天数为91 天。

    盈利预测： 我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为7.80/9.74/12.09 亿元，对应PE 分别为29/23/19 倍。公司为全国布局的连锁药店龙头，一直以来主打品牌建立，坪效继续提升，经营效率持续改善，加大慢病管理服务，增强客户粘性，提高竞争优势。继续给予“推荐”评级。

    风险提示： 并购整合不及预期风险，外延拓展不及预期风险，业绩不确定风险。