2023H1 公司业绩符合预期，常规业务稳健增长。高质量发展成果凸显，高端业务占比持续提高。利润率水平有所下降，期间费用率略有上升，后续有望迎来修复。研发成果持续兑现，加速开拓增量业务。应收账款账期有所延长，坏账风险逐步出清。采用相对估值法，给予公司2023 年45x PE，对应目标价85 元，维持“买入”评级。

    　　业绩符合预期，常规业务稳健增长。2023H1，公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润43.09 亿、2.85 亿、2.73 亿元，同比-48.17%、-82.66%、-83.01%，我们判断业绩同比下滑主要系新冠业务的大幅缩减所致。其中，2023Q2 公司实现21.91 亿、1.35 亿、1.32 亿元，同比-46.05%、-82.94%、-82.81%，相比Q1 环比+3.47%、-9.61%、-6.14%，整体业绩符合预期。据公司公告披露，2023H1在剔除新冠业务等影响后公司实现常规医检收入40.14 亿元，同比+21.60%，呈现稳健增长态势。

    　　高质量发展成果凸显，高端业务占比持续提高。公司各条重点疾病线布局稳步推进，2023H1 实体肿瘤、精神与神经疾病、感染性疾病、血液疾病、心血管与内分泌疾病各项业务收入分别同比增长+27.31%、+47.85%、+59.49%、+14.96%、+31.24%；公司高端业务平台的常规业务占比达52.98%，同比+1.68PCTs，占比稳步提升，已成为公司业绩增长的核心驱动力。在高端平台项目的持续推动下，公司持续拓展业务深度，2023H1 三级医院客户收入占比提升至39.94%，占比同比+3.72 PCTs，与高毛利的高端业务相辅相成、共同高增长。

    　　利润率水平有所下降，期间费用率略有上升，后续有望迎来修复。2023H1 公司毛利率、净利率分别为38.77%、6.61%，同比-5.90、-13.15 PCTs；2023H1公司销售费用率、管理费用率分别为11.23%、6.86%，同比+1.99、+0.64 PCT。

    　　公司2023H1 毛利率和净利率水平有所下降、期间费用率略有上升，我们判断主要系2022H1 同期新冠业务导致收入基数较高、进而摊薄各项运营费用所致；此外，我们判断公司净利率水平的下降也部分受到应收账款账期延长、产生信用减值损失的拖累。随着未来公司常规业务持续稳健增长、经营效率持续优化、规模效应持续加强，我们认为公司整体利润率水平有望迎来企稳回升。

    　　研发成果持续兑现，加速开拓增量业务。2023H1，公司研发投入2.54 亿元，同比-16.33%，占营业收入比重为5.90%，同比+2.25 PCTs。2023H1 公司新开发检测项目195 项，累计检测项目数已超过3800 项。公司围绕业务数字化、数字化业务、技术与数据基础三大方向布局数字化转型，已在宫颈癌AI 辅助诊断系统、病原学大数据检测平台等领域取得多项进展。2023H1，公司在原有9 条疾病线基础上，新增布局包括呼吸与危重症、肝病和消化、儿童、药物监测等10 条疾病线，有望进一步带来业绩增量。

    　　应收账款账期有所延长，坏账风险逐步出清。2023H1，公司经营性现金流净额为3.54 亿元，同比-58.56%，我们判断主要系2022 年新冠检测业务的应收账期较长、拉长整体回款周期所致；同时，截止2023H1 末，公司应收账款余额为63.32 亿元（2022Q3 末、2022 全年末、2023Q1 末分别为74.33 亿元、70.25亿元、65.89 亿元），呈现稳步下降趋势，在有序滚动回款中坏账风险加速出清。

    　　风险因素：行业政策变动超预期风险；市场竞争日趋激烈风险；样本检验失误风险；检验价格大幅下降风险；回款周期大幅上升风险等。

    　　盈利预测、估值与评级：公司高质量发展成果逐步兑现，后疫情时代常规检测业务有望迎来加速增长。结合其2023 年中报，考虑到公司此前的新冠检测业务应收账款账期较长， 产生的信用减值损失在短期拖累业绩， 调整其　　2023/2024/2025 年EPS 预测至1.88/2.66/3.88 元（原预测为2.63/3.33/4.23）。

    　　随着公司新冠业务大幅缩减、回归高质量常规检测业务，公司估值方面的龙头溢价凸显，同类公司PE 值参考价值较弱，因此我们参考公司历史估值水平（据Wind 数据，疫情前公司2017-2019 年PE 平均值为67 倍），考虑到公司常规验业务体量已显著高于疫情前水平，随着基数的提高我们预计增速将趋缓，给予公司2023 年45x PE，对应目标价85 元，维持“买入”评级。