预计23 年净利润从低基数反弹，扣非净利润扭亏

    太平鸟发布23 年业绩预增公告，预计23 年归母净利润/扣非净利润约为4.15/2.75 亿元，同比+125%/扭亏，归母净利润较华泰预测低10%，主要由于毛利率同比扩张6pp 略低于我们预期。业绩预增公告表明，4Q23 归母净利润/扣非归母净利润约为2.06/1.40 亿元，同比+539.0%/扭亏。公司业绩重回上升通道，或受益于低基数效应、年内组织架构改革带来的降本增效、严控正价渠道折扣、以及主动关闭调整低效门店。我们预计公司组织架构改革及渠道调整渐近尾声，需关注加盟渠道恢复开店节奏。我们将23/24/25E基本EPS 下调10/5/4%至0.88/1.27/1.59 元，目标价小幅下调4%至21.3元，基于12 个月动态EPS1.28 元及16.6x 目标PE（过去三年12 个月动态PE 均值+0.5 标准差，以反映各项经营指标逐步恢复健康）。“买入”。

    　　季度收入同比恢复正增长；24 年渠道有望恢复净开店

    根据公告，太平鸟23 年营收同比下降约9%，表明4Q23 营收同比增长约9%，是自3Q21 以来季度营收首次恢复正增长。考虑到4Q22 受疫情影响营收同比下降32.3%，基数较低，我们认为4Q23 营收增长大致符合预期。

    　　年内公司加强女装及冬装的产品研发及产销规划，同时理顺各渠道的折扣政策并加快库存周转，有望为24 年新品上市及营销企划打下良好基础。此外，我们估计23 年末公司的低效门店调整已接近尾声（2022/9M23 直营门店净关闭189/217 家，加盟门店净关闭354/397 家），24 年有望恢复净开店。

    　　聚焦经营质量提升，24 年利润率有望继续扩张根据公告，太平鸟23 年毛利率同比提升约6pp，我们估计主要受益于严控正价渠道的零售折扣，同时通过柔性供应链加强产销规划和库存管理，降低渠道库存的老货占比。此外，公司聚焦经营质量提升而非单纯规模增长，年内推进组织架构变革，并主动关闭低效门店，实现降本增效，经营费用同比下降约9%，支撑利润率同比录得扩张。我们预计24 年随着收入进一步回暖，公司有望继续录得经营杠杆强化及利润率扩张。

    　　23/24 年净利润预计同比增长125%/45%至4.15/6.01 亿元

    我们基于业绩预告将归母净利润下调10/5/4%至4.15/6.01/7.55 亿元，以反映毛利率恢复略慢于预期（23/24/25E 毛利率下调1.1/0.8/0.6pp），部分被降本增效及经营杠杆改善抵消。太平鸟当前股价对应12.7 倍12 个月动态PE，24/25E 净利润预计同比增长45/26%，估值具备性价比。

    　　风险提示：1）加盟渠道扩张不及预期；2）直营渠道店效提升不及预期；3）电商业务增速及数字化转型慢于预期；4）快时尚品牌竞争加剧。