2022Q1 疫情及费用端影响业绩，维持“买入”评级公司2022Q1 收入24.64 亿元（-7.74%）主要系疫情影响终端零售，归母净利润1.9 亿元（-6.44%），扣非净利润1.12 亿元（-40.24%）主要系收入下降导致毛利下降&费用投放拖累、净利润高于扣非净利润主要系政府补助同比增加。我们下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润为7.9/9.3/10.5 亿元（此前为8.1/9.7/11.2亿元），对应EPS 分别为1.7/2.0/2.2 元，当前股价对应PE 分别为11.1/9.4/8.4 倍，考虑零售企稳下公司控费提效有望改善盈利，继续维持“买入”评级。

    　　2022Q1PB 男装产品风格调整显效，全年直营闭店&加盟拓店步伐不改分品牌看：2022Q1PB 女装/男装/乐町/童装/其它品牌收入9.62/8.27/2.84/3.14/0.63亿元，同比-12.37%/+4.27%/-21.75%/-0.58%/-22.02%，男装逆势增长主要系产品风格向时尚潮酷的调整策略显效。分渠道看：2022Q1 线上收入7.79 亿元（-3.0%），其中天猫增速下滑、抖音渠道承压，线上占比31.8%，同比提升1.5pct；线下收入16.71 亿元（-9.55%），其中直营、加盟分别收入11.75 亿元（-12.89%）、4.96亿元（-0.51%）。（3）门店方面：截至2022Q1 门店数5074 家，其中直营1590家（较2021 年底净关26 家）、加盟3484 家（较2021 年底净关114 家）。分品牌看，PB 女装/男装/乐町净关94/30/18 家，童装净开2 家，其它品牌门店数持平。

    　　2022Q1 线上毛利率提升，费用拖累扣非净利率下滑，营运能力维持良好状态盈利能力：2022Q1 整体毛利率54.35%，同比-1.7pct，分品牌看，PB 女装/PB 男装/乐町/童装毛利率同比-3.3/+0.1/-6.3/+1.6pct。分渠道看，线上/线下毛利率同比+2.38/-3.15pct，线上毛利提升主要系供货折率提升，直营/加盟毛利率同比-2.38/-3.51pct。期间费用率46.11%，同比+1.34pct，销售/管理/研发/财务费用率为37.54%/6.7%/1.11%/0.76%，同比+0.5/+0.93/-0.12/+0.33pct，2022 年降费举措包括直营闭店并降低存量门店渠道成本、线上优化广告和佣金费用、紧缩除研发外的后台费用；净利率为7.72%，同比+0.11pct，扣非净利率4.55%，同比-2.49pct。

    　　营运能力：2022Q1 存货22.65 亿元，较2021 年底下降10.8%，存货周转天数192天，较2021 年底同增24 天；应收账款4.8 亿元，较2021 年底同比下降24.0%；经营性现金流净额为-2.28 亿元主要系销售商品的现金收入减少。

    　　风险提示：疫情反复影响终端零售；市场竞争加剧；加盟拓店不及预期。