投资要点：

    　　22Q1 受疫情影响业绩下滑，整体符合预期。2022 年一季度公司实现营收24.6 亿元，同比下降7.7%；归母净利润1.9 亿元，同比下降6.4%；扣非归母净利润1.1 亿元，同比下降40.2%。扣非规模净利润相比净利润下滑幅度明显拉大，主要系本期收到政府补助9349万元。本季度业绩下滑主要系受国内多地疫情冲击，品牌终端零售受到显著影响。

    　　主品牌持续优化门店结构，童装运营稳定，新品牌成长空间广阔。1）主品牌调整关闭低效门店，男装收入表现优于女装。PB 女装收入同比下降12.4%至9.6 亿元，毛利率下降3.3pct 至55.9%，期内净关店94 家至1934 家；PB 男装收入同比上升4.3%至8.3 亿元，毛利率上升0.11pct 至54.6%，期内净关店30 家至1543 家，两大主品牌占总营收73.0%。

    　　2）乐町收入及盈利能力下滑明显。乐町营收同比下降21.7%至2.8 亿元，毛利率下降6.3pct至49.5%，净关店18 家至672 家。3）Mini Peace 童装营收相对稳定。童装营收同比下降0.6%至3.1 亿元，毛利率增加1.6pct 至54.7%，净开店2 家至813 家。4）其他品牌仍在调整中。物质女孩、太平鸟巢与贝甜童装等共实现收入0.63 亿元，同比下降22.0%，毛利率增加5.3pct 至46.4%，门店数保持在112 家。5）携手国内先锋设计师，跨界IP打造品牌年轻化。一季度公司推出PEACEBIRD 与国家宝藏联名系列——瑞兽系列、PEACEBIRD 与SUSAN FANG 联名合作系列，并与飞跃合作设计潮流与功能兼备的产品，引领年轻潮流趋势。

    　　渠道布局持续优化，全渠道增速放缓。1）直营渠道聚焦运营质量改善。2022 年一季度直营渠道净关店26 家至1590 家，收入同比下降12.9%至11.8 亿元，毛利率下降2.4pct至64.3%。2）加盟渠道门店数量调整，收入相对稳健。加盟渠道净关店114 家至3484家，收入同比下降0.5%至5.0 亿元，毛利率下降3.5pct 至46.9%。3）线上渠道精细化运营，新平台快速增长。线上收入同比下滑3.0%至7.8 亿元，毛利率上升2.4pct 至44.1%。

    　　天猫等传统电商渠道维持高质量运营，抖音等社交电商新兴渠道快速迭代，在电商渠道上的收入贡献达到20%左右。目前公司线上收入占比32%，未来预计将持续提升至50%。

    　　盈利能力略有下滑，存货情况持续改善。1）费用率略有提升，净利率保持稳定。毛利率同比下降1.7pct 至54.2%，销售费用率同比上升0.5pct 至37.5%，管理费用率（含研发）同比上升0.8pct 至7.8%，净利率上升0.1pct 至7.7%，扣非净利率下降2.5pct 至4.5%。

    　　2）库存情况改善，资产质量稳健。22Q1 存货为22.6 亿元，相比年初减少2.8 亿元；经营性现金流净额为-2.3 亿元，比去年同期减少0.3 亿元，主要系销售商品收到的现金减少，现金余额8.5 亿元，账上资金充裕。流动比率1.8，速动比率1.1，短期偿债能力有保障。

    　　公司是多品牌+全渠道均衡发展的品牌服饰龙头，电商渠道优势明显，维持“增持”评级。

    　　公司持续推进品牌年轻化升级，聚焦年轻时尚，增强消费者对品牌年轻化认知，数字化转型有序推进，全面赋能公司产品研发、生产、供应链管理、销售全流程，推动运营质量不断提升。维持原盈利预测，预计22-24 年归母净利润为7.9/9.3/10.7 亿元，对应PE 为10/9/7 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间较长，公司线下零售可能不及预期。