疫情、天气及费用投入拖累Q4 业绩,全年增长低于预期,维持“买入”评级

    公司发布业绩预告,预计2021 年归母净利润6.6 亿元,同比下滑约7%,扣非归母净利润5.0 亿元,同比下滑约11%,业绩低于预期主要系冷冬不及预期影响冬季产品动销,疫情下高直营占比带来的经营杠杆负效应明显、费用端(总部大楼摊销/品宣广告/数字化转型)大幅增长导致2021Q4 利润明显下滑。我们下调盈利预测,预测2021-2023 年归母净利润为6.6/8.2/9.8 亿元(此前为10.1/12.8/15.6亿元),对应EPS 分别为1.4/1.7/2.1 元,当前股价对应PE 分别为17.7/14.3/12.0倍,基于有效数字化转型和业绩平稳增长预期,继续维持“买入”评级。

    核心品牌及线上表现基本稳健,预计2022 年将继续调整渠道结构及质量

    (1)分渠道看:预计2021 年线上零售额增长15-20%,占比30%+,天猫、抖音、唯品会分别占比50%、20-25%、15-20%,其中抖音渠道占比提升较快,净利率约为10-15%,与天猫渠道持平;线下方面,2021Q4 弱经营环境下直营同店增长下滑、加盟零售额下滑导致快反比例不足,公司预计2021 年直营净拓约100 家,加盟净拓约500 家,2021 年末公司线下门店数量预计为5218 家,直营拓店速度显著放缓,我们预计2022 年公司渠道质量、结构将继续调整,直营渠道将呈净闭店趋势。(2)分品牌看:全年核心品牌中PB 女装、男装、童装利润同比仍有增长,女装品牌增长略低于预期主要系产品风格调整过快、货品品类规划的系统性不足,而乐町品牌业绩较明显下滑主要系线上线下均处于调整阶段。

    零售波动下库存较为良性,预计中短期费用端支出仍有增长

    (1)存货端:秋冬季产品动销不佳主要系供应链紧张和冷冬预期下期货比例提高,但库存同比下降主要系总体投产减少;夏季产品动销及产销率较好但库存略有增长主要系高牵引流水目标下投产大幅增加;(2)费用端:2021Q4 公司加大品牌推广力度,加速拓展代言人矩阵(新增王一博作为太平鸟品牌全球代言人、白敬亭作为PB 男装品牌代言人、奥运冠军杨倩作为PB 女装SUPERCHINA 系列代言人),预计在品牌建设、数字化转型背景下中短期费用支出仍有增加。

    风险提示:疫情影响线下零售环境、渠道调整及费控能力改善不及预期。