3Q 收入及净利润增速环比放缓；4Q 业绩有望改善；“买入”

    　　太平鸟于10 月19 日发布3Q21 业绩：营业收入同比增长3.9%至23.9 亿元，增速环比放缓，主因受到洪灾及疫情反弹、气温偏高、以及高基数效应拖累。 归母净利润同比下滑24.7%至1.4 亿元，对应净利率同比收缩2.3pp至6.0%，主因终端零售疲软导致经营杠杆转差及一次性费用增加。我们预计，随着零售环境改善及冬装营销效果显现，太平鸟4Q21 业绩有望改善。

    　　我们将21/22/23 年净利润预测下调9/7/8%至10.0/12.4/14.9 亿元，基本EPS 为2.10/2.61/3.12 元, 并将目标价下调 15%至52.5 元，基于12 个月动态EPS2.57 元及20.4 倍目标PE（历史均值+0.5 标准差）。 “买入”。

    　　渠道拓店助推3Q 加盟收入增长；冷冬及营销加码利好4Q 冬装销售3Q21 公司直营收入同比下滑6.8%，主因同店销售下滑>15%；加盟收入同比增长16.0%，主因渠道拓店（净开254 家，同比增加19.4%）带来的收入增加抵消单店出货同比下降2.8%；线上收入同比增长6.5%，增速环比放缓，主因高基数影响。分品牌看，太平鸟女装/男装/Mini Peace 童装收入继续实现正增长，同比+4.1/+8.8/+11.8%，转型效果显现；乐町女装进入品牌调整期，同比从高基数回落3.6%。公司近期连续官宣顶流明星代言人，强化年轻时尚定位，同时升级产品面料及设计，积极布局冬装销售。叠加冷冬及“双十一”购物旺季，我们预计公司4Q21 收入同比增速有望恢复至13%。

    　　净利率短期波动，长期扩张趋势不改

    　　3Q21 公司净利率放缓至6.0%，主因：1）渠道拓店、签约代言人、“25 周年大秀”、冬装营销以及研发投入增加导致营业费用增加；2）洪灾及疫情捐赠等一次性费用增加；3）终端零售疲软，经营杠杆转差。我们预计随着收入增速回暖、渠道结构调整推进、以及后台费用管控加强，2021 公司净利率有望同比扩张0.9pp 至8.5%。公司于同一天发布股权激励计划草案，拟以 12.66 元/股价格授予50 名高管及核心骨干552.6 万股股票（占当前总股本的1.16%），解锁条件为21-23 年每年收入及净利润同比增速不低于15%。我们认为这有利于绑定公司及管理层利益，充分激发业绩增长动力。

    　　2021 年净利润预测下调9%至10 亿元；目标价下调至52.5 元我们将21-23 年收入预测下调4/4/6%以反映宏观因素的负面影响，并将21年营业利润率下调0.1pp 以反映经营杠杆差于预期。因此，我们将净利润预测下调 9/7/8%至10/12/15 亿元，并将目标价下调 15%至52.5 元（基于12 个月动态 EPS2.57 元及20.4 倍目标PE）。太平鸟当前股价对应15.2倍12 个月动态PE（基于我们的预测），较历史均值折价13%。维持“买入”。

    　　风险提示： 1）加盟渠道扩张不及预期；2）直营渠道店效提升不及预期；3）电商业务增速及数字化转型慢于预期； 4）快时尚品牌竞争加剧。