核心观点

    　　2021 年上半年公司营业收入50.15 亿元，同比增长56%，归母净利润4.11亿元，同比增长241%，扣非后归母净利润2.91 亿元，同比增长420%，其中21Q2 公司收入与归母净利润增长28%与86%，扣非后归母净利润增长11%。由于20Q2 受益疫情期间的租金、社保减免以及加盟发货延后确认，在高基数下21Q2 仍保持稳步增长，公司获利能力有效改善，整体运营质量持续提升。

    　　女装继续高增长，同时男装和童装也开始发力。分品牌来看，PB 女装与乐町收入分别增长77%与36%，PB 男装与童装收入增长53%与74%，21 年男装开始发力，童装也呈现快速提升。分渠道看，线下直营净增35 家，收入增长70%，运营质量继续改善，线下加盟净增109 家，收入增长92%，为全年增长打下基础，电商收入增长38%，占比保持在30%以上，其中抖音GMV 达到3 亿，占电商18%，展现了公司在线上新平台的前瞻布局。

    　　上半年公司服饰运营毛利率提升1.39PCT，期间费用率下降1.22PCT，扣非后净利润率提升4.06PCT 至5.8%，经营活动净现金流同比大幅改善，存货周转天数下降28 天，营运质量持续改善。

    　　展望未来2-3 年，我们认为公司仍然处于提质增效的改革红利释放期。品牌年轻化、组织变革和和数字化转型是公司未来改革的重点，具体表现为渠道将加快向盈利更强的加盟和战略优势更明显的线上拓展，同时强化对直营门店的效益提升，依托全面数字化与消费者更好地链接，向科技时尚龙头全面升级。财务表现上有望看到扣非净利率的持续提升和存货周转的日益改善。

    　　财务预测与投资建议

    　　根据中报，我们小幅上调公司毛利率和其他收益预测，预计2021-2023 年每股收益分别为2.16 元、2.67 元和3.31 元（原预测2021-2023 年为1.99 元、2.51 元和3.13 元），参考可比公司估值，给予公司2021 年25 倍PE 估值，对应目标价54 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　可选消费持续低迷、未能准确把握市场流行趋势变化、存货跌价风险等。