事件：公司发布2021 年半年报，报告期内实现营业收入50.15 亿元，同比+55.9%；实现归母净利润4.11 亿元，同比+240.5%，扣非后归母净利润2.91 亿元，同比+420 %。

    　　点评：

    　　经营质量改善，全渠道实现高增。公司Q2 单季度实现营收23.45 亿元，同比+27.8%，实现归母净利润2.08 亿元，同比+85.5%，在20Q2 业绩高基数基础上实现高增，且盈利能力显著提升。分渠道看，21H1 直营/加盟/线上渠道分别实现营收23.9/10.5/15.5 亿元，分别同增70%/92%/38%，全渠道增长强劲。其中直营渠道聚焦改善运营质量和盈利能力，上半年净开店35 家至1589 家，主要以店销提升驱动销售增长；加盟渠道净开店109 家至3171 家，创上市以来净拓店半年度最佳，门店规模增长驱动销售高增；线上开辟社交电商新渠道，培育第二增长曲线，其中抖音渠道21H1 实现零售额3 亿元，占线上零售比例达18%，增势亮眼。

    　　盈利能力及存货周转改善。2021H1 公司毛利率同比+2.81pcts 至55.3%，主要由于线下回暖&新品推出，直营门店折扣改善。期间费用率同比-1.22pcts 至45.9%，主要由于营收增速大于费用增速。净利率同比+4.55pcts 至8.2%，盈利能力显著改善。21H1 存货较年初+4.7%至23.6亿元，我们认为主要由于公司在加盟商拓店意愿加强下加大备货应对终端销售发力，存货周转天数同比减少28 天至185 天，周转效率提升。

    　　联名&合作加深品牌内涵，新品牌孵化值得期待。分品牌看，21H1 太平鸟女装/男装/ 乐町女装/MiniPeace 童装分别实现营收21.4/14.6/6.5/6 亿元，同比分别增长76.6%/52.5%/35.7%/74.2%。各品牌通过差异化风格实现优势互补，通过联名及设计师合作挖掘“国潮”新元素，加深品牌内涵。其中太平鸟女装与原创设计品牌SHUSHU/TONG 合作系列在天猫上新当天销售破千万，主推连衣裙全网商品排名第一。公司加码潮流、运动领域，孵化的意大利街头滑板潮牌“CP”增长势头良好，值得期待。

    　　投资建议：公司持续推动品牌年轻化升级，优化渠道结构提高运营效率，孵化新品开辟增量空间，以数字化转型推动运营模式变革，业绩有望进一步提升。我们预计公司21/22/23 年归母净利润为10.1/12.4/14.9 亿元，对应当前市值PE 分别为22/18/15 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响线下零售、门店拓展不及预期，存货周转能力下降。