投资要点：

    公司2021 年上半年净利润4.1 亿元，同比增长240.5%，符合预期。1）上半年收入、净利润均大幅增长。上半年公司实现营业收入50.1 亿元，同比20H1 增长55.9%，同比19H1增长60.7%，归母净利润4.1 亿元，同比20H1 增长240.5%，同比19H1 增长211.5%。

    扣非归母净利润2.9 亿元，同比增长420.2%，创上市以来半年度最佳。2）Q2 单季高基数下维持高增长。21Q2 单季收入23.4 亿元，同比20 增长27.8%，归母净利润2.1 亿元，同比增长85.5%，扣非归母净利润1 亿元，20Q2 为0.9 亿。20Q2 受益于租金及社保减免等政策利润增长明显，21Q2 在高基数上仍保持快速增长，反映公司运营质量持续提升。

    新零售变革持续加码，原创设计引领国潮。1）数字化转型全面推进。公司上半年发行可转债，拟投资6.5 亿元进行数字化转型建设，从消费者洞察、需求捕捉与触达、供应链管理、产品开发等方面全方位进行数字化升级改造。2）原创国潮设计引领时尚。公司持续加码潮流、运动等领域，携手原创设计品牌SHUSHU/TONG 推出校园风系列服装，仅上新当天，天猫店铺销售破千万，主推连衣裙和套装连衣裙全网商品排名TOP1、TOP2。

    主品牌加速增长，童装恢复拓店，新品牌持续成长。1）主品牌增长强劲。PB 女装收入同比增加76.6%至21.4 亿元，毛利率提升2.0pct 至58.7%，年净开店89 家至1795 家。

    PB 男装收入增长52.5%至14.6 亿元，毛利率提升0.5pct 至55.1%，年净开店19 家达1368 家，两大主品牌占主营收的72.1%。2）乐町收入增长提速。乐町营收同比增加35.7%至6.5 亿元，毛利率下降1.1pct 达到52.0%，净开店14 家至712 家。3）Mini Peace童装恢复拓店步伐，毛利率提升明显。童装营收同比增长74.2%至6.0 亿元，毛利率提升5.1pct 至52.6%，净开店34 家至755 家。4）其他品牌快速增长期。物质女孩、太平鸟巢与贝甜童装等共实现收入1.4 亿元，同比增长58.1%，毛利率下降5.3pct 至42.6%。

    渠道布局持续优化，全渠道实现快速增长。1）直营渠道聚焦运营质量改善。上半年直营渠道净拓店35 家至1589 家，收入同比增长70%至23.9 亿元，毛利率提升4.7pct 至67.2%。2）加盟渠道实现门店数量和零售规模双增长。加盟渠道上半年净拓店109 家至3171 家，收入同比增长92%至10.5 亿元，毛利率下降2.3pct 至46.4%。3）线上渠道加码抖音，取得现象级增长。上半年电商收入同比增长38%至15.5 亿元，天猫平台维持高质量运营，抖音平台创造单月GMV 破亿的现象级业绩，上半年抖音零售额达3 亿元，线上毛利率下降2.6pct 至44.0%。目前线上收入占比超30%，未来预计能提升至50%。

    盈利能力提升明显，资产质量较高。1）盈利能力提升，控费能力较强。毛利率同比提升2.8pct 至55.3%，销售费用率同比下降1.4pct 至37.6%，管理费用（含研发）率同比下降0.3pct 至7.5%，净利率提升4.5pct 至8.2%。2）资产质量稳健。存货23.6 亿元，较年初增加1.1 亿元，经营性现金流净额0.5 亿元，去年同期为-2.5 亿元，主要新租赁准则下，租赁负债对应的租金支付从经营活动调整至筹资活动。

    公司是多品牌+全渠道均衡发展的品牌服饰龙头，电商渠道优势明显，维持“买入”评级。

    公司持续推进品牌年轻化升级，聚焦年轻时尚，增强消费者对品牌年轻化认知，数字化转型有序推进，科技数字化转型项目将从底层数据出发，全面赋能公司产品研发、生产、供应链管理、销售全流程，推动运营质量不断提升。维持原盈利预测，预计21-23 年归母净利润为10.3/12.5/15.0 亿元，对应PE 为21/18/15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间较长，公司线下零售可能不及预期。