2022 年归母净利13.82 亿元，符合市场预期，23Q1 归母净利1.55 亿元，低于市场预期。2022 年公司营收216.05 亿元，同比增长18.92%；归母净利润13.82 亿元，同比增长221.26%；扣非净利润14.36 亿元，同比增长276.58%。2023 年Q1 公司实现营收45.09 亿元，同比下降20.17%，环比下降9.1%；归母净利润1.55 亿元，同比增长28.18%，环比下降55.61%，扣非归母净利润1.42 亿元，环比下降60.82%。

    　　我们预计2023 年电池箔出货15-18 万吨，全年单吨利润有望维持稳定。

    　　公司2022 年电池箔出货11 万吨，同比接近翻倍，其中2022Q4 出货3.4万吨左右，环比增长6%；2023Q1 出货2.5 万吨，同比增长15-20%，我们预计公司2023 年电池箔出货达15-18 万吨，同比增长40-50%。盈利方面，我们测算2022 年单吨利润约0.6 万元左右，公司2023Q1 加工费下调5%左右，且Q1 产能利用率下降，我们预计单吨利润0.5 万元左右，环比降低20%，2023Q1 预计贡献1.2 亿左右盈利；后续涂炭铝箔占比提升有望对冲加工费下行，我们预计公司2023 年电池箔单吨盈利有望维持0.5-0.6 万元左右。

    　　2022 年包装箔需求旺盛盈利高增长，2023Q1 包装箔盈利回落。2022 年单双零箔出货33 万吨左右，2023Q1 出货6 万吨，环比微降，考虑公司有部分产线转产电池箔，我们预计全年出货30 万吨左右；盈利方面，2022 年包装箔单吨盈利预计达0.15-0.2 万元/吨，2023Q1 单吨利润预计降至0.05-0.1 万元/吨左右水平，2023Q1 估计贡献0.3 亿元左右盈利。

    　　2023Q1 空调箔及板带业务维持微利，贡献少量利润。

    　　存货较年初略降，减值计提相对审慎。23Q1 期间费用3.6 亿元，同比降低8%，环比降低6%，期间费用率7.9%，环比增长0.3pct，23Q1 计提0.38 亿资产减值损失，计提0.14 亿信用减值损失。Q1 末公司存货33 亿元，较年初下降8%；23Q1 公司经营活动净现金流净额为1.3 亿元，同比降低22%，环比降低12%；资本开支为0.8 亿元，环比降低64%。

    　　盈利预测与投资评级：由于传统铝箔业务盈利下滑，我们下修公司2023-2025 年归母净利润至12.0/15.9/20.8 亿元（原预期23-24 年为15.1/18.2亿元），同比-13%/+32%/+31%，对应PE 为16x/12x/9x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予2023 年20xPE，目标价49 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。