受产能利用率不足和铝价大幅波动的影响，公司2020 年净亏损0.15 亿元，业绩低于预期。2021 年Q1 受益于销量回升，实现归母净利润0.44 亿元，同比/环比+19.78%/+106.9%。未来随着电池箔进一步打开增量空间，叠加下游市场回暖，不利因素逐步消除，公司国内铝箔产品行业龙头优势料将逐步体现。给予公司2021 年27 倍PE，对应目标价16 元，维持“买入”评级。

    　　公司2020 年业绩下滑，2021Q1 业绩逐步回暖。公司2020 年实现营业收入124.27 亿元，同比+10.59%；归母净利润-0.15 亿元，同比-104.86%；扣非归母净利润-0.33 亿元，同比-125.58%；经营性现金流-7.45 亿元，整体业绩略低于预期。2021 年Q1 受益于下游需求回暖，业绩基本恢复到往年水平，实现归母净利润0.44 亿元，同比/环比+19.78%/+106.9%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比/环比-9.06%/+117.2 %，成长逻辑开始显现。

    　　业绩受影响的主要因素：1）2020 年公司部分产能利用率不及预期，其中空调箔销量23 万吨，同比-8.67%，包装箔/普板带/电池箔销量实现增长，同比+14.3%/+91.8%/+25.5%；2）原材料铝锭价格出现大幅波动，2020 年铝价同比+1.8%， 但年内价差接近5000 元/ 吨， 空调箔/电池箔的单位成本同比+1.9%/+7.7%，产品毛利率分别减少2.4/2.1pcts；3）2020 年公司综合毛利率8.38%，同比-2.3pcts，随着公司销量恢复，不利因素逐步消除，2021Q1 毛利率11.3%，同比/环比+0.8/+7.8pct；4）2020 年人民币兑美元汇率大幅升值，对公司外销收入和汇兑损益造成了影响。

    　　国内铝箔产品龙头企业，电池箔打开增量空间。公司是国内铝箔市场规模最大的企业，2020 年在空调箔和电池箔行业市占率分别达到35%和60%。5 万吨电池箔募投项目预计将在下半年上量，明后年加快投产，至2025 年达产后形成9万吨产能。我们预计2021 年电池箔产量近3 万吨，2023 年有望达到5.2 万吨，对应CAGR 为29%。同时在泰国和意大利的包装箔项目将逐步上量投产，预计将维持10%的增量，料空调箔将维持5%的增量。2021Q1 成长逻辑已经开始显现，随着下游新能源电池需求的快速增长，料未来龙头优势将逐步体现。

    　　风险因素：铝价波动风险，国际贸易保护政策风险，国内外铝价差异影响出口业务需求和盈利水平的风险，汇率波动的风险，税收优惠政策变动的风险。

    　　投资建议：公司作为国内铝箔市场龙头企业，具备产品结构和规模优势。随着5万吨电池箔项目逐步投产，在市场向好的背景下公司盈利能力有望大幅提升。

    　　但电池箔的产能节奏慢于预期，下调公司2021-2022 年归母净利润预测为2.56/3.35 亿元（原预测为5.62/6.98 亿元），新增2023 年预测为4.34 亿元，对应EPS 预测为0.59/0.77/1.00 元。根据锂电铝箔和其他铝箔分部估值，给予公司2021 年整体27 倍PE，对应目标价16 元，维持“买入”评级。