事件描述

    　　嘉友国际披露2025 年三季报：2025Q3，公司营业收入为24.9 亿元，同比增长30.6%；归母净利为3.1 亿元，同比下降4.9%，环比增长4.7%。

    　　事件评论

    　　Q3 毛利环比提升，蒙煤利润9 月开启改善。2025Q3，公司毛利同比下降6.8%至4.1 亿元，环比增长13.2%。7 月以来，受益于国内煤炭“反内卷”政策，超产治理发力，推动主焦煤价格环比提升17.8%至922 元/吨。终端售价回升驱动贸易商活跃度回暖，Q3 甘其毛都口岸通车量同比增长41.5%，环比增长31.3%。三季度量价齐升驱动毛利环比改善，因蒙煤交货周期大约有1 个半月，下游提价在9 月完全反映，三季度利润改善并不显著，预计9 月后蒙煤供应链业务单吨毛利显著提升。同时，四季度蒙煤长协价格平稳上涨，“反内卷”有效支撑主焦煤价格，预计四季度蒙煤利润更为可观。

    　　卡萨通车量维持高位，归母净利环比改善。2025Q3，公司非洲卡萨通车量维持高位运行，赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉道路开启试运营，预计Q4 增厚盈利。2025Q3，公司期间费用率同比下降7.3%至11.1 亿元，其中管理费用、财务费用同比均有改善。最终，公司三季度归母净利润环比增长4.7%至3.1 亿元，同比降幅收窄至-4.9%。

    　　战略入股坦赞铁路，新项目落地值得期待。9 月，《坦赞铁路激活项目谅解备忘录》在京签约，标志该项目进入了全面启动的新阶段。公司战略入股坦赞铁路，是公司 “以跨境基础设施投资带动多式联运业务发展”为核心战略的又一重要里程碑，逐步从物流资产布局从刚果金、赞比亚走向东非大通道，助力公司加速构建覆盖东南部非洲高效、稳定的区域跨境物流网络。同时，坦桑尼亚的通杜马口岸特殊经济区与坦噶港特许权谈判也在稳步推进中，潜在项目的成长空间值得期待。

    　　业绩拐点确认，成长价值凸显。受益于煤炭“反内卷”，三季度公司蒙煤利润触底改善，四季度业绩修复弹性可期。公司深耕刚果金-赞比亚核心出口矿道，逐步从产能出海的0-1 阶段，过渡到1-N 的阶段，非洲大物流通道进入新起点，东非新项目落地值得期待，关注业绩新增长点爆发推动估值扩张。预计公司2025/2026/2027 年归母净利润分别为12.9/15.4/17.4 亿元，对应PE 为14.6/12.2/10.8X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、蒙煤需求不及预期；

    　　2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；

    　　3、地缘政治波动风险。