2022 年业绩略超预期，Q4 单季度业绩创历史新高。2022 全年实现营业收入48.29 亿元，同比增长24.21%；归属于上市公司股东的净利润6.81 亿元，同比增长98.57%。其中Q4 实现营业收入10.22 亿元，同比增长-23.95%；归属于上市公司股东的净利润2.13 亿元，同比增长125.43，单季度利润创上市以来最高水平。

    　　煤炭供应链业务大幅提升，23 年表现更值得期待。2022 全年，公司供应链业务实现营业收入22.01 亿元，其中煤炭主焦煤物贸一体化的供应链贸易服务收入增加至18.02 亿元，同比增长124.64%，成为公司业绩增长的主要驱动力之一。展望2023，由于中蒙煤炭贸易规模自2022Q2 起才逐步恢复，2023年仍有较大修复空间，价格方面Q1 环比亦有所提升，预计23Q1 公司供应链贸易业务有望继续推动公司业绩高增长。

    　　跨境多式联运业务快速增长，公司业务结构优化带来毛利率改善。2022 年，嘉友跨境多式联运业务实现营业收入20.40 亿元，同比增长69.43%，占公司营业收入的比重提升11.29%至42.27%，由于跨境多式联运业务收入不含货值，毛利率天生较供应链贸易业务具备优势，跨境多式联运业务的收入占比提升带动了公司毛利率恢复。

    　　陆港资产投入运营，为公司创造新的业绩增长点。嘉友国际位于刚果（金）的高速公路及萨卡尼亚口岸分别于22H1 及H2 进入试运营阶段，为公司22年贡献收入约100.6 百万元，毛利77.07 百万元，资产收益率表现较为优异。

    　　随着海关系统的打通，公司陆港通关量及公路通车量有望实现较快增长，为公司23-25 年的业绩保驾护航。

    　　股权激励彰显信心，23-25 年持续高增可期。22 年末，嘉友发布员工持股计划，如充分行权，公司23-25 年需分别实现不低于8/10/13 亿元净利润，对应21-25 年CAGR39.6%，较疫情前35.4%的增速更快。

    　　风险提示：政治风险、新冠疫情反复、国内焦煤需求不及预期、安全事故等。

    　　投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。

    　　维持公司23-25 年盈利预测8.31/10.36/13.45 亿元不变，对应利润同比增速分别为22.1/24.6/29.8%，当前股价对应PE 估值为16.8/13.5/10.4x。随着中蒙煤炭贸易规模快速增长及公司非洲路产逐步迈入正轨，我们预计公司已经开启了第二增长曲线，维持“买入”评级。