盈利显著承压，关注蒙古疫情进展

    　　1H21，公司实现收入14.9 亿元，同比增长4.5%；归母净利为1.6 亿元，同比增长1.8%，低基数下收入盈利表现不佳，主要受蒙古疫情拖累。公司中报显著承压，我们下调21/22/23 年归母净利预测至3.7/5.6/7.0 亿元。考虑市场对非洲项目存顾虑，给予公司21 年16x PE（较可比物流企业的19.7xPE 折价19%），更新目标价至20.70 元，重申“买入”评级。

    　　疫情影响通关效率，盈利及现金流承压

    　　1H21，公司实现收入14.9 亿元，同比增长4.5%；毛利率为14.3%，同比增长0.8pct；归母净利为1.6 亿元，同比增长1.8%，低基数下收入盈利表现不佳，主要是蒙古疫情对经营产生较大影响。其中，2Q21 公司实现收入8.9 亿元，同比增长9.3%，主要是煤炭销售不佳；毛利率为12.6%，同比下降3.1pct，主要是高毛利的跨境多式联运业务增长乏力；归母净利为0.7亿元，同比下降31.0%，主要是毛利额下滑及财务费用上升。由于煤炭销售不畅，公司现金流压力较大，截止1H21 净营运资金占用（应收+预付+存货+合同资产-应付-预收-合同负债）为4.79 亿元（2020 为-0.32 亿元）。

    　　非洲项目有序推进，蒙古新签煤炭合约

    　　非洲项目（卡松巴莱萨-萨卡尼亚道路与陆港改造）已于2020 年正式开工，项目总投资额约2.29 亿美元，预计2021 年底基本建成。参考蒙古业务盈利，我们预计非洲项目建成后仅基础设施服务利润贡献就有望达1.5-2.0 亿元/年。2021 年，公司新签多个中蒙煤炭贸易合同，总销售额超过2900 万吨，保证了公司长期经营需求。

    　　估值具吸引力，维持“买入”评级

    　　公司中报显著承压，我们下调公司21/22/23 年煤炭供应链贸易及仓储业务量，相应下调归母净利预测至3.7/5.6/7.0 亿元（前值：4.2/6.1/7.2 亿元）。

    　　可比物流企业对应21 年Wind 一致预期PE 均值19.7x；考虑市场对非洲项目存顾虑，给予公司21 年16x PE（较行业估值折价19%，未考虑转债及定增稀释），更新目标价至20.70 元（按最新股本折算的前目标价：23.50元），重申“买入”评级。

    　　风险提示：1）全球宏观和地缘政治风险：2）业务外包风险；3）客户集中度和新客户拓展风险；4）税收政策风险；5）汇率风险。