中报略超预期，重申“买入”评级

    　　1H20，公司实现收入14.3 亿元，同比-33.9%；扣非后归母净利为1.5 亿元，同比-9.9%。其中，2Q20 归母净利为1.05 亿元，同比-3.7%，略超我们预期的0.99 亿元。我们维持公司20/21/22 年EPS 预测1.53/2.25/3.18元；考虑公司21-22 年业绩有望加速但市场对非洲资本开支存顾虑，给予公司20 年26.0X PE，上调目标价至39.80 元，重申“买入”评级。

    　　中报略超预期，预计三季报继续修复

    　　2Q20，公司实现收入8.18 亿元，同比-32.4%（1Q20：同比-35.9%）；归母净利为1.05 亿元，同比-3.7%（1Q20：-30.6%），略超我们此前预期的0.99 亿元。1H20，新冠疫情致中蒙煤炭通关效率显著下降，万利公司（煤炭供应链主体）实现收入9.36 亿元（同比-43.7%），净利润23 万元（1H19：

    　　2626 万元），煤炭业务承压显著；剔除煤炭业务（万利及嘉易达），公司归母净利1.47 亿元（同比-4.2%），经营整体稳健。考虑疫情逐步常态化，我们预计公司3Q20 经营持续修复。

    　　OT 合同续约，二期净利增量预计超1 亿元/年

    　　今年七月，公司完成和OT 铜矿合同续约（此前合同：2015-2020），合同期限2020/07-2025/07，到期后还可延长2 年，包括铜精粉仓储（涵盖OT一期和二期全部产能）以及物料/耗材/设备等跨境物流服务。参考OT 一期，我们估算OT 二期投运后矿产品仓储/物流收入增量分别约1/2 亿元/年，净利润增厚超过1 亿元/年。

    　　非洲项目正式开工，双向对流显著改善盈利

    　　2019 年8 月，公司公告拟投资2.29 亿美元建设非洲项目（卡松巴莱萨-萨卡尼亚道路与陆港改造）。该项目已于今年七月正式开工，我们预计21 年底建成后基础设施服务利润贡献为1.5-2.0 亿元/年。2019 年，公司非洲收入约3 亿元，主要为工程物流收入（中国=>非洲方向），毛利率偏低（预估10%-15%）。通过重资产投放，公司得以深度锁定核心客户；矿产品物流将形成对流（非洲=>中国方向），改善全链路盈利能力。

    　　21-22 年业绩有望进入加速期，重申“买入”评级公司中报略超预期，我们维持公司20/21/22 年EPS 预测1.53/2.25/3.18元（未考虑转债稀释因素）。可比物流企业对应20 年Wind 一致预期PE中值 35.4X；考虑公司21-22 年业绩有望加速但市场对非洲资本开支存顾虑，我们给予公司20 年26.0X PE（较行业估值折价27%），上调目标价至39.80 元（前值：33.68 元），重申“买入”评级。

    　　风险提示：1）全球宏观和地缘政治风险：2）业务外包风险；3）客户集中度和新客户拓展风险；4）税收政策风险；5）汇率风险。