飞科作为老牌个护龙头市场地位斐然，但早期也留下了历史问题，这正成为公司近年战略革新的成长空间。在盈利拐点已显、弹性趋势初成的当下，我们由核心品类定位、第二梯队增量、营销渠道梳理等三个角度出发，展开飞科当下战略优化后的成长之路。

    　　核心品类剃须刀由定位劣势到推新卖贵兑现。公司主导剃须刀品类营收占比65-70%，赛道整体处于量稳价增状态，而双寡头格局下飞科此前以中低端定位保持均价90-100 元。伴随2020 年起公司以“智能化、年轻化、时尚化”

    　　为导向开启产品升级，近两年加大研发投入、成果产出近倍增，尤以智能新品FS901/FS927、随身新品“酷玩小星球”、“太空小飞碟”两方向优化结构，其中智能系列以硬件刀片升级、软件智能感应等提升体验，随身系列更是创造便携新概念，我们认为或有打破传统一人一机的使用场景，具备潜在量增逻辑。中高端新品定价169-239 元，天猫官方旗舰店中高端产品覆盖由21 年初14%提升至当前80%，整体21 年公司中高端新品销售占比达到20.3%。结构优化下剃须刀业务21 年均价提升25.2%，并在22 年进一步趋势加强，由此持续拉升公司盈利能力，至22Q1 公司边际毛利率已达54%（+10pct）、净利率21%（+4pct），这也正是当下战略革新的最直接优化成果。

    　　第二梯队品类盈利导向，择优产品布局进行时。公司多年积累下具备丰富个护小品类矩阵，但早期发展参差、盈利差异较大。回溯近三年盈利优化战略，一方面高盈利业务扩张、低盈利业务收缩，另一方面业务内纵向毛利累积提升。同时20 年底公司正式推出电动牙刷，伴随电动牙刷国牌兴起，飞科22 年至今电动牙刷市占率边际提升2pct，其品牌、产研支撑下的高盈利业务发展值得期待。此外飞科入股以互联网厨房系统及厨房小电为主的纯米科技，结合纯米的智能化功底，未来在理容、美姿品类升级以及口腔护理增量中将体现更深协同。

    　　渠道化繁为简、营销强化升级，供应链优势积累增强。早年飞科以经销为主且线下多层体系冗余、管控困难，自2018 年起公司提出“产品销售渠道化、市场管理区域化、营销管理精细化”改革。且2020 年起大力发展自营电商，以价段细分覆盖来完善店铺矩阵，并在近两年深化抖音直播扩张流量。同期执行的KA 卖场直供、五大分区扁平网格化管理，显著提升渠道管控能力。

    　　与此同时借国货兴起，公司持续加大广告投入，21 年广告费用是19 年的3.6倍，并加强新媒体布局与头部主播合作，形式上增强节假日情感营销如节日礼盒、图文种草等。此外，公司产能扩容落地，自产比例连续三年持续提升，至2021 年已达46%，上下游整合强化下公司净现金周期减小，供应链话语权显著增强。

    　　投资建议：公司战略优化下盈利成效已显现。我们小幅调整公司22/23/24 年EPS 预测分别至1.99/2.42/2.76（前值：1.9/2.2/2.6）元，对应PE 为33/27/24倍。公司加大品牌营销推广将进一步强化其龙头地位，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：上海疫情扰动Q2 供应链条风险，新品拓展不及预期、终端需求不振、行业竞争加剧。