事件描述：飞科电器披露2020 年报及2021 年一季报。1）公司20 年实现营收35.7 亿元，YoY-5.1%，实现归母净利6.4 亿元，YoY-6.9%，实现扣非净利5.9 亿元，YoY-4.7%。其中，单Q4 实现营收10.6 亿元，YoY+2.4%，归母净利1.7 亿元，YoY+7.6%；2）公司21Q1 实现营收8.8 亿元，YoY+23.2%，实现归母净利1.5 亿元，YoY+15.1%，扣非归母净利1.4 亿元，YoY+10.8%。

    经营复苏，收入利润增速环比改善。公司20Q1-21Q1 分季度收入同比增速为-15.7%/-11.9%/+2.2%/+2.4%/+23.2% ， 分季度归母净利同比增速为-20.9%/-9.4%/-4.6%/+7.6%/+15.1%，收入和利润同比增速分别在20Q3 和20Q4 转正，公司经营步入复苏通道。分业务看，个护电器/生活电器/电工电器20 年收入分别为33.3/1.5/0.35 亿元，YoY-3.0%/-36.1%/-27.2%。

    毛利率提升，净利率平稳。20 年公司毛利率为41.2%，YoY+2.6pct，其中个护电器/ 生活电器/ 电工电器毛利率分别为42.3%/17.7%/16.7% ，YoY+1.9/+0.8/+9.0pct；费用端，公司20 年销售/管理/研发费用率分别为11.8%/3.8%/2.1%，YoY+1.5pct/+0.6pct/-0.2pct，销售费用率的提升预计与渠道端的自营占比提升有关。公司20 年净利率为17.8%，同比略降0.3pct。

    全面推进产品、渠道、品牌端改革，持续观察21 年表现：1）研发全面升级，产品多点开花。公司20 年对研发体系进行调整，将研发中心以产品类别划分为多个研发机构，并分别实施目标激励及跟踪考核，以个性化、年轻化、智能化、时尚化为方向推进新品研发和产品升级；2）渠道端自营比例提升。2020年，公司对渠道进行全面改革，线上推进营销“C 端化”，在天猫、京东等平台开设多个自营店铺，大力发展线上自营业务；线下对KA 卖场进行“直供化”，并推进对区域分销渠道更精细化的管理；3）双品牌定位清晰，多维度推广。

    公司20 年积极推进“双品牌”策略并初见成效，对性价比子品牌“博锐”的梳理获得市场较好认可，“博锐”全年销售收入3.3 亿元，YoY+28.9%，品牌宣传方面，公司在线下继续保持立体式品牌推广的同时，线上从主流电商延展至内容社交新营销平台，实现品牌多维度推广，促进品牌认可度提升。

    投资建议：预计21-23 年EPS 1.62/1.75/1.88 元，对应PE 28.3/26.2/24.3X。

    维持“审慎推荐-A”评级。

    风险提示：新品拓展不及预期，原材料大幅涨价，市场竞争加剧风险。