事件：公司2020 年上半年实现营业收入14.87 亿元，同比-13.77%，归母净利润2.86 亿元，同比-14.97%；其中，Q2 收入7.75 亿元，同比-11.87%，归母净利润1.57 亿元，同比-9.4%。

    　　剃须刀线上销量出色，积极布局拓展线上渠道

    　　公司Q2 营收降幅收窄。分品类看，20H1 公司个护电器营收14 亿元，同比-12.57%；生活电器营收0.48 亿元，同比-38.44%；电工电器产品营收0.17亿元，同比-26.81%。、我们预计个护类电器营收同比下降主要是由于线下渠道受疫情影响尚未完全恢复所致。渠道方面，公司大力发展自营电商。

    　　公司在天猫平台新开设了飞科个人护理旗舰店、飞科科誉专卖店，在拼多多平台开设了博锐官方旗舰店等自营店铺，并将天猫博锐官方旗舰店收归公司自营，取得了良好的效果。宣传销售方面，公司积极与直播电商开展合作，同时也加强了线上新媒体的宣传。

    　　产品结构升级提升毛利率，收入准则变动使销售费用率下降2020H1 公司毛利率为41.46%，同比+2.86pct；其中Q2 毛利率42.46%，同比上升3.78pct。净利率为19.21%，同比-0.27pct。其中Q2 净利率为20.23%，同比+0.55pct。分品类看，20H1 个护电器、生活电器、电工电器毛利率分别+2.4pct、+0.5pct、+8.68pct。核心品类产品结构升级带动整体毛利率上行。从费用端来看，公司2020H1 销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.6pct、+0.7pct、+0.1pct 和-0.01pct；销售费用率同比下降主要是由于为执行新收入准则，将作为合同履约成本的运输费用列报于营业成本所致，若将该笔0.11 亿元的费用计入销售费用，则销售费用率同比为+1.3pct；此外，公司本期促销费同比上升58.4%。

    　　在建工程投入增加，现金流情况良好

    　　在建工程5.85 亿元，同比+41.59%，主要为家用电器松江生产基地项目及浙江丽水丽景园产业基地项目的投入增加。从周转情况看，20H1 期末存货和应收账款周转天数分别为135.69、63.84 天，同比分别+25.44、+9.17 天。

    　　我们认为，公司目前库存情况属于良性库存，库存周转天数略有上升可能是由于对刚推出的新品进行备货，为后续推广、铺货做准备。

    　　投资建议：利润端，公司上半年主营产品电动剃须刀和电吹风新品频出，新品价格带升级带动公司整体毛利率水平上行。渠道端，公司加大线上直营的发展，线上营收水平不断上升。销售端，公司积极与直播电商合作并加强了线上新媒体的宣传。未来随着电动牙刷、移动电源、数据线、厨房电器等新品类的落地，预计公司经营情况将会进一步好转。根据公司20H1业绩显示，核心产品毛利率有上升的趋势，因此我们上调了毛利率水平。

    　　预计20-22 年净利润分别为7.3、9.3、10.4 亿元（前值为7.2、9.0、10.1亿元），对应动态估值分别为34.9x、27.4x、24.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；渠道调整、新品推广不及预期等。