投资要点：

    公司公告2023 年报及2024 年一季报：1）2023 年实现收入25.97 亿元（YoY-3.23%），实现归母净利润2.53 亿元（YoY-23.3%），实现扣非归母净利润2.4 亿元（YoY-21.6%），其中23Q4 约6.93 亿元（YoY+4.4%，QoQ+7.3%），实现归母净利润4830 万元（YoY-40.4%，QoQ-27.2%），实现扣非归母净利润4539 万元（YoY-40.5%，QoQ-27%）。2）2024 年一季度实现收入7.44 亿元（YoY+12.3%，QoQ+7.3%），实现归母净利润7612 万元（YoY-2.8%，QoQ+57.6%），实现扣非归母净利润7287 万元（YoY-3.9%，QoQ+60.5%），业绩符合预期。

    2023 年收入及盈利受脂肪胺价格下滑以及香料受奇华顿去库影响，有所下行。依据公司经营公告内容，1）脂肪胺：2023 年实现收入约12.32 亿元（YoY-14%），产销量分别约10.12 万吨（YoY-5%）、10.1 万吨（YoY-6%），主要由于三季度异丙胺检修超过1 个月的时间，影响脂肪胺产销量，价格同比下滑约9%至1.22 万元/吨，毛利率同比下滑4.21pct 至16.56%。2）有机溶剂：2023 年实现收入4.87 亿元（YoY+12%），得益于产销量同比分别增长18%、21%至6.06 万吨、6.12 万吨，主要由于公司具备丙烯法工艺优势，毛利率同比提升5.05pct 至30.55%。3）香料：2023 年实现收入5.2 亿元（YoY-1%），产量同比下滑4%至1.51 万吨，此外由于上游松节油等原料价格下行，带动产品价格同比下滑约3%至3.5 万元/吨，影响毛利率同比下滑3.57pct 至20.58%。4）此外，公司2023 年确认盐湖提锂项目以及销售萃取剂等业务，整体其余业务收入约3.3 亿元（YoY+22.4%），毛利率同比提升8.49pct 至39.3%。整体使得2023 年公司毛利率同比微降0.31pct 至23.26%。整体费用率随着新业务的布局，均有所提升，影响净利润率同比下滑2.62pct至11.12%。

    23Q4 脂肪胺恢复生产以及香料去库完毕，主营业务环比恢复，但由于Q3 确认盐湖项目，因此Q4 盈利能力有所回落。依据公司经营公告内容，23Q4 脂肪胺、有机溶剂、香料收入分别同比增长33%、9%、47%至3.26 亿元、1.26 亿元、1.73 亿元，其中脂肪胺由于Q3 检修Q4 恢复生产，环比明显提升；香料业务由于Q2-Q3 奇华顿等客户处于去库阶段，因此环比也有提升。但23Q3 公司确认高毛利盐湖蓝科锂业项目超9000 万收入，因此其他业务环比下滑，使得整体毛利率环比下滑6.71pct 至19.54%，影响净利润率环比下行3.86pct 至8.2%。24Q1 脂肪胺旺季环比提升叠加香料销量创新高，盈利能力环比恢复。依据公司经营公告内容，24Q1 脂肪胺收入同比增长11%至3.62 亿元，得益于Q1 主要产品异丙胺、三乙胺等下游需求相对旺季，脂肪胺销量环比提升13%至3.08 万吨创新高。此外，香料业务随着宁夏项目的逐步投产，收入及香料同样创新高，分别环比提升7%、12%至1.85 亿元、5385 吨。整体使得Q1 毛利率环比提升2.74pct至22.28%，带动净利润率环比提升3.69pct 至11.89%。

    脂肪胺项目持续延伸布局。基于公司战略发展及业务需要，公司计划总投资15.98 亿元在大洋基地新建年产7.3 万吨新材料迁建提升项目（新化股份产业基地一期），包括1 万吨/年特种胺、1 万吨/年甲酰化新材料、3000 吨/年TMDD、2 万吨/年异佛尔酮、1 万吨/年乙撑胺系列产品、1 万吨/年叔丁胺、1 万吨/年环戊酮等7 个装置区、共计8 条生产线。预计项目分2 期建设，建设期各2 年。后期香料权益产能明显增长，逐步放量贡献主业增长确定性。依据公司公告，截至2024 年一季度末，公司在建工程较年末再度增长4531 万元至11.53 亿元，主要在建项目为宁夏香料以及宁夏新化含膦新材料产品项目。目前宁夏项目一期已经投产，预计于2024 年实现产量1 万吨。后续，馨瑞香料新增1.8 万吨香料产能，预计24 年底投产。预计在未来3年内，公司香料权益产能近10 倍增长。公司积极对接电池回收企业与整车厂，千亿电池回收市场逐步打开。

    公司前期公告和吉利耀宁进行电池回收项目合作，预计一期电池黑粉回收项目下半年投产，一期项目建设完成运营后，将开展二期项目新增4 万吨/年废旧锂电池回收量，三期为新增5 万吨/年废旧锂电池回收量，合计共10 万吨锂电池回收量。新化凭借自身萃取剂优势带来的较高锂回收率，且回收成本较低，目前与整车厂和电池回收企业逐步合作，该项目为公司首个电池资源回收项目，后续将逐步进军千亿电池回收市场。

    盈利预测与估值：考虑香料业务前期投产亏损，叠加脂肪胺略有下滑，下调2024-2025 年、新增2026 年盈利预测，预计三年归母净利润3.65、4.64（原预测4.22、5.56 亿元）、5.52 亿元，对应PE 约13、11、9倍，参考香料科思股份、电池回收格林美24 年平均PE 约18-19 倍（Wind 一致预期），维持“买入”评级。

    风险提示：香料产能消化不及预期；电池回收项目进度不及预期。